康得新(002450)中报点评：生态平台亮点纷呈 光学膜高速增长 碳纤维未来可期

　　事件

    　　公司于8 月14 日晚发布2017 年半年报，报告期内，公司实现营收60.51 亿元，同比增长33.16%；归母净利为12.55 亿元，同比增长35.32%。其中Q2 实现营收33.51 亿元，同比增长34.47%，实现归母净利7.13 亿元，同比增长38.74%，环比增长31.76%。

    　　预计2017 年1-9 月份实现归母净利18.39-19.80 亿元，同比增长30%-40%。

    　　简评

    　　业绩高速增长，现金流大幅改善

    　　公司2017 年上半年实现营业收入60.51 亿元，同比增长33.16%；实现归母净利12.55 亿元，同比增长35.32%，双双实现30%以上的高速增长，主要受益于光学膜一期产品的高端化以及二期部分产能的投产。报告期内公司投放新产品400 余种，使产品种类总和达到700 种以上，并于近日入选了美国《福布斯》杂志发布的“全球最具创新力企业”年度榜单，名列全球47 位。公司报告期内强化账期管理，加速应收款回流，使得企业经营性现金流实现大幅改善，经营活动产生的现金流量净额为17.60 亿，同比增长531.79%。未来公司将持续进行客户结构的调整，目前已经形成以国际、国内一线客户主导的客户结构，以保持公司的毛利水平，减少公司的回款风险，预计未来现金流将持续改善。

    　　光学膜引领全球，募投二期发力高端

    　　基于市场需求、产业平台和资本优势，公司打破技术、客户和资金三大壁垒，实现了从跟随到引领，已经成为全球预涂膜行业的领导者，以及世界光学膜行业的主流供应商。现有一期2.4 亿平方米的光学膜产能，包括显示膜、装饰膜、隔热膜、裸眼3D 膜，基本可以达到满负荷。募投二期光学膜项目包括1 亿平米先进高分子膜材料及1 亿片裸眼3D 模组，包括智能调光玻璃、TPU 自修复保护膜、车用抬头显示以及光致变色窗膜、电致变色窗膜、温控智慧隔热窗膜、水汽阻隔膜等高端高分子材料，产品单价均不低于100 元/平米。目前二期项目已投产1000 万平米窗膜、120万平米水汽阻隔膜和PET 基材产线：1000 万平米窗膜的投产预计使公司17 年窗膜产量同比增加50%，继续巩固市场龙头地位；120 万平水汽阻隔膜达到了OLED 封装要求；PET 基材产线的投产使公司实现了70-80%的自供，降低了成本，进一步提升了毛利率。后续随着二期继续放量，将为公司业绩提供强有力的支撑。

    　　窗膜产品高端化增厚盈利，建筑市场蕴藏巨大成长空间公司窗膜产品国内市场占有率去年20%，今年有望增长到25%以上。5 月光学膜二期2.2 米宽生产线投产，幅宽世界第一，增加产能1000 万平米，使公司窗膜产量增加50%。公司产品高端化趋势明显，已经与近30 家汽车厂商建立合作关系，除供应传统窗膜外，还不断有创新型产品推出：公司每年都开发一款新型窗膜专供宝马，价格约400 元/平米，远高于普通原厂车膜100 元/平米的价格。除车用市场外，公司也在积极布局建筑市场，预期今年建筑窗膜销量将超过500 万平米。建筑窗膜在美国等发达国家已经是成熟市场，在中国还是新兴市场，未来增长空间巨大。

    　　水汽阻隔膜将随OLED 产业链爆发，携手陶氏研发无镉量子点膜公司水汽阻隔膜产线已于今年2 月份投产，WVTR 值达到10-6 g/m2/day，满足OLED 封装要求。公司已安排扩产计划，预计明年产能将达到400-500 万平米，2019 年将达到1200 万平米。公司产品目前主要用于光伏领域，售价200 元/平。OLED 领域已经在进行客户试样，预期售价500 元/平方米。未来随着OLED 产业链的爆发，水汽阻隔膜产线有望大幅拉动公司业绩。公司与陶氏合作研发了无镉量子点膜，实现了国内生产线的突破。随着环保趋严，含镉产品的应用势必受到越来越多的限制，随着量子点电视的爆发，公司无镉量子点膜产品将为业绩带来有力支撑。

    　　携手国际国内一线厂商，布局裸眼3D 全产业链1）公司于2017 年5 月18 日与北京京东世纪贸易有限公司在京东游戏手机产业联盟发布会上签署了《战略合作协议书》，确定双方在推广裸眼3D 智能显示 终端领域建立全面战略合作伙伴关系；2）公司与飞利浦在美国拉斯维加斯签订裸眼3D 显示技术相互许可使用权《协议》公司将拥有飞利浦相关专利的中国地区（含港澳台）独家特许权，双方共同建立专利池，是全球唯一裸眼3D 全产业链技术专利持有者；3）收购上海玮舟微电子科技有限公司实现从材料到软件和硬件装备的延伸4）公司与海信、创维、TCL、长虹、康佳、海尔、京东方、华星光电等国际一线厂商合作，积极推动裸眼3D、VR 等新兴技术的发展；5）公司与全球领先的影视内容制造及提供商Aries 集团旗下的Epica 公司合作共同推动在印度、中东地区裸眼3D 产品对现有显示终端产品的全面替代。

    　　公司目前在裸眼3D 领域占据领先地位，建成投产了全球首条裸眼3D 第三代技术生产线，实施显示终端、内容端、应用端三端齐发的平台型战略，公司裸眼3D 产品已在部分国产手机中小规模应用，今年下半年将推广至全球一线厂商。公司正在建造年产1 亿片裸眼3D 模组项目，目前已投产1000 万片，其余产能将在两年内投入生产，随着产能的陆续释放，裸眼3D 模组将成为公司业绩增长的强力支撑点。

    　　打造碳纤维汽车全产业链，引领国内潮流

    　　公司控股股东康德投资集团子公司康得复合材料有限责任公司（上市公司持有康得复材18%的股份）投资30亿元，建设新能源电动汽车碳纤维部件项目，建成后可年产150 万件新能源电动汽车碳纤维部件，5 万辆新能源电动汽车碳纤维车身，目前康得复材已经与北汽新能源签订供货协议，一期30 万部件已经批量供货。此外，康德投资集团子公司中安信科技有限公司在河北廊坊投资逾50 亿元，建设年产5100 吨T700 系列碳纤维项目，一期年产1700 吨碳纤维项目已经正式投产，良品率达到97.5%，可满足民用航空、高端工业对高性能碳纤维的需求，全部投产后将成为世界第五大碳纤维生产商。预计到18-19 年碳纤维丝产能将达到7600 吨，复合件产能将达到150 万件。公司计划18 年开始将碳纤维业务注入上市体系，预期19 年完成注入。

    　　预计2017-2018 年EPS 分别为0.732、0.993 元，对应PE 为21.71X、16.01X，维持增持评级。