江苏神通(002438)中报点评：新增订单受阻核电审批节奏 多元化发展静等核电花开

　　投资要点

    　　事件：公司发布2017 半年报，报告期内营业收入为3.2亿，较去年同期（2.91亿）增长9.94%，归属母公司净利润2585万，较去年（2434万）同比增长6.19%。

    　　围绕高端阀门主业，公司从“制造”向“制造加服务”、“智能制造”转型。报告期内，公司继续围绕着高端核电球阀、蝶阀，及特种阀门的主线推进主业发展。公司完成了非公开发行项目，募集资金4.63亿投资阀门服务快速反应中心项目、特种阀门试验平台项目、智能制造项目。将公司从“制造”向“制造加服务”，从“制造”向“智能制造”转型提供了支持，为后市场发展提供了发展空间。

    　　核电新增订单受核电项目核准步伐影响，随着核电下半年行业出现拐点，新增订单有望反转；能源装备、冶金、无锡法兰新增订单增长依旧表现强劲。报告期内，公司核电事业部累计取得订单1.13亿元（16年全年新增3.26亿），冶金事业部累计取得订单1.38亿元（16年全年2.13亿），能源装备事业部累计取得订单0.35亿元（16年全年0.51亿），无锡法兰累计取得订单1.5亿元（16年全年2.3亿）。核电项目核准的步伐影响了公司上半年的核电新增订单的增长，但能源装备、冶金、无锡法兰方面基本上较去年同期都有不同程度增长，增长的幅度在30-40%，依托公司强大的特种阀门技术实力和市场影响力依旧保持了强劲的市场竞争力。我们预计随着在17年三季度AP1000 首堆三门1#机组装料及试运行和华龙一号技术融合方案获批，自主三代核电技术路线打通将有望加速核电项目核准步伐，公司作为核电球阀、蝶阀龙头，下半年核电新增订单有望反转。

    　　核电板块是公司占比最大，利润最高的板块，虽然核电项目审批受阻在一定程度上影响公司的新增订单的持续增加，核电板块的营收大幅度增长受益于在建项目建设推进积极。上半年主营业务收入方面，核电行业继续作为公司占比最大的板块超过40%，毛利率依据保持在40%以上，是利润最高的板块。冶金行业、能源装备行业分别占比为32%和22%。与去年同期相比，核电行业保持了大幅度的同比增长，增长达37%，主要是核电阀门订单交付增加，可以看到核电项目虽然批复节奏受阻，但在建项目依旧保持了积极的推进速度。能源装备行业随着火电在一次能源结构中占比定位的缩减，同比下滑了近15%。同时冶金行业收入较去年同期也有近17%增长，行业复苏迹象明显。无锡法兰的锻件因为上半年钢材价格上涨，毛利率较去年同期下降16.21%，维持了20%左右。

    　　通过产业基金实现在高端装备领域资本市场和产业投资快速发展。成立了产业发展基金，通过该基金作为公司在核电等高端装备制造业及其他新兴产业开展投资和并购重组的有效手段，通过资本市场和产业投资实现快速发展。

    　　收购的瑞帆节能将与公司主业将产生协同效应，成为新的利润增长点。继2015年成功并购无锡法兰后，启动收购江苏瑞帆节能科技服务有限公司100%股权的并购项目，通过并购使得公司向能源环保及服务领域拓展。江苏瑞帆的合同能源管理模式的目标客户和公司现有的维保客户群体基本相同，可以产生积极的协同作用，有利于共享销售渠道、技术研发、具有双向互补促进作用，打造新的利润增长点。

    　　前三季度净利润变动幅度在-10%到20%。公司对2017年1-9月份经营业绩预计，归属上市公司净利润变动区间在2898万元-3864万元（2016年1-9月份归属上市公司净利润为3220万元），变动幅度在-10%到20%，主要是因为冶金及石化行业竞争加剧及钢材等原材料价格上涨有可能会对公司的业绩造成一定的影响。

    　　投资建议：2017-2019年归母净利0.67、0.87 和1.06亿元；考虑收购瑞帆节能后的资产注入，参考标的公司承诺业绩，2017-2019年归母净利将增厚至1.00、1.32、1.56亿元，当前股价对应三年PE 分别为40、30、26 倍，给予目标价12元，“买入”评级。

    　　风险提示事件：国内外宏观经济形势的影响风险，核电项目审批不达预期风险。