全聚德(002186)半年报点评：经营平稳 品牌系列化寻求突破

　　投资要点：

    　　2017Q2 营收4.3 亿元，yoy-1%；归母净利润4127 万元，yoy+11%；2017H1的营收共8.6 亿元，yoy-1%；归母净利润7680 万元，yoy+9%；扣非归母净利润7500 万元，yoy+8%。

    　　2017 年单二季度全聚德整体营收4.3 亿元，同比下滑1%主要来自口径变化（2016.5 全面实施营改增）；毛利润2.7 亿元，yoy+3%，对应毛利率63.9%，同比+2.7pct，主要由于分母口径变小。营业利润6100 万元，yoy+14%，对应营业利润率14.3%，同比+2.2pct。并表净利润4515 万元，yoy+16%，对应净利率10.6%，同比+1.6pct；归母净利润4127 万元，yoy+11%。费用率有所提升，从49%提升到50%，同比+1.7pct；其中销售费用率37%，同比+2.6pct，管理费用率13%，同比-0.6pct，财务费用率0.1%，同比-0.3pct。2017H1 累计营收共8.6 亿元，yoy-1%；毛利润5.4 亿元，yoy+4%，对应毛利率62.5%，同比+2.9pct。营业利润1.1 亿元，yoy+11%，对应营业利润率12.4%，同比+1.4pct。并表净利润8425 万元，yoy+13%，对应净利率9.8%，同比+1.2pct。归母净利润7680 万元，yoy+9%。费用率有所提升，从47%到51%，同比+3.8pct；其中销售费用率37%，同比+3.2pct，管理费用率14%，同比+0.9pct，财务费用率0.1%，同比-0.3pct。

    　　2017 年上半年公司新开3 家店，已开店数量114 家。2017H1 全聚德新开3家店，其中2 家直营店（北京亦庄店、绍兴店），1 家加盟店（江苏常州武进店）。截至2017.6.30，公司共有114 家店，其中38 家直营店（全聚德35 家，仿膳/丰泽园/四川饭店各1 家），76 家特许加盟店（国内71 家，日本2 家，缅甸/澳大利亚/香港各1 家）。

    　　汤城小厨积极推进，“多品牌开花，重点区域布局”的战略转型箭在弦上。2017Q1 末公司拟收购汤城小厨，签订《股权收购意向书》。预计5 个月内完成正式协议的签署，否则失效。目前公司聘请4 家中介机构对目标公司审计、评估以及尽职调查中。此外，公司战略上：（1）将“京津冀”和“长三角”

    　　列为重点发展区域，制定《存量企业新开门店政策指引》；（2）企业品牌系列化发展是2017 乃至未来3 年重中之重，直营店分为：旅游店/社区店/商场店。

    　　买入评级，目标价24.20 元。我们测算公司2017-2019 年归母净利润分别为：1.7/1.9/2.0 亿元，对应EPS 分别为：0.54/0.61/0.65 元/股；参考同行业估值给以2018PE40 倍，目标价24.20 元/股，买入评级。

    　　风险提示。汤城小厨收购进展不达预期，餐饮环境恶劣，转型艰难。