佳士科技(300193)中报点评：业绩持续高速增长 符合市场预期

　　核心观点

    　　事件：8 月4 日，佳士科技（300193.SZ）公布《2017 年半年度报告》。2017年上半年实现营收4.01 亿元，比上年同期增长23.98%，实现归属于上市公司股东的净利润0.72 亿元，比上年同期增长36.38%。

    　　业绩持续高速增长，符合市场预期：根据《2017 年半年度报告》，2017年上半年实现营收4.01 亿元，比上年同期增长23.98%，实现归属于上市公司股东的净利润0.72 亿元，比上年同期增长36.38%。业绩增长主要系公司加强销售管理，逆变焊机产品销售收入增加所致。2017 年上半年，佳士科技净利润增速（36.38%）处于此前《中报业绩预告》业绩增速（30%-45%）的中部，符合市场预期。就同类公司而言，2016 年年报中，上海沪工营收增速9%左右，瑞凌股份营收基本与上年持平，佳士科技营收增速（12.91%）靠前。2017 年上半年，佳士科技归母净利润增速（36.38%），亦高于瑞凌股份预计归母净利润增速（10%-30%）。佳士科技市场份额持续提升，有成为国内焊接设备龙头迹象。

    　　受原材料价格上涨，毛利率略有下滑：2017 年上半年，公司逆变电焊机与配件毛利率为36.10%，毛利率比上年同期降低-0.18 个百分点，主要系有色金属价格和包装材料价格上涨，公司采购成本上涨所致。2017 年上半年，公司销售费用 为2933.57 万元（+30.33%），主要系营收增加所致；管理费用为4339.86 万元，同比降低-19.88%；财务费用为-1633.31 万元（+35.31%），主要系美元汇率下降导致汇兑损失增加所致。2017 年上半年，经营活动产生的现金流量净额为8850.80 万元，同比降低-2.33%，低于同期营收增速（23.98%），但仍可覆盖净利润的增加量（0.72 亿元）。报告期末，公司账上货币资产达7.38 亿元，银行理财产品9.8 亿元，上述可支配的现金资产合计17.18 亿元（占总资产比例高达67.72%），资产状况干净，存在较强的外延发展预期。此外，2017 年上半年，公司银行理财产品实现利息收入2563.21 万元。

    　　业绩稳健增长的焊接设备行业的领先生产商：佳士科技是焊接设备行业的领先生产商之一，致力于成为整体焊接解决方案提供商。公司焊机现有产品品种齐全，涵盖几百款机型。且积极布局焊接机器人等高端焊接设备，目前，焊接机器人已实现小批量生产。就业务格局而言，目前，公司逆变焊机业务稳定增长，提供较充裕现金流；弧焊机器人则为重点培育业务，发展前景较为广阔；内燃电焊机及专用电焊机业务占比较低，拖累业绩，处于战略收缩阶段。公司通过持续优化产品结构，业绩实现了持续稳健增长。在焊割设备行业整体下滑不利条件下，公司积极推动精益生产，极大提高了劳动生产率。2015 年，公司实施了限制性股票激励计划，向员工授予了900.63 万股公司股票，该激励计划在 36 个月内分三期解锁，解锁条件分别为：以2014 年业绩为基数，2015 年、2016 年、2017 年净利润增长率分别不低于15%、35%、65%。该计划实施后，充分调动员工积极性，实现了业绩稳步增长。

    　　加强在技术、质量、营销渠道等环节的控制，持续提升公司品牌知名度，市场份额有望持续提升：国际上，瑞典伊萨（ESAB）、美国林肯电气（Linclon）及美国米勒电气（Miller）拥有核心技术，在全球焊割市场占据领导地位（集中在全球中高端产品市场），产品主要应用于核电、大型电站、高铁等少数高精尖焊接领域。而国内焊割设备厂商绝大多数核心竞争力不足，在利润率高的高端产品市场处于明显劣势，国产焊割设备主要应用于建筑、机械制造、造船、钢结构、车辆制造等重型工业领域和五金加工、家电行业等轻工民用领域。随着行业竞争加剧，焊接行业的品牌影响力日益凸显，未来焊割设备行业的市场份额将向优势企业集中。公司作为焊接设备行业的领先生产商，不断加强在技术、质量、营销渠道等环节的控制，持续提升公司品牌知名度，市场份额有望持续提升。技术研发方面，公司是行业内少数掌握核心技术并实现规模生产的企业，拥有几十余项核心技术专利，产品拥有完全自主知识产权，2015 年新开发的新型埋弧焊控制系统、新型AC/DC TIG 焊机、气保焊机和双板手工电弧焊机等新产品已进入调试阶段。质量控制方面，公司从电源延展到配件和辅料，从产品设计延展到制造工艺和检验方法，已全面实行了产品质量控制。营销渠道建设方面，公司采取“全代理制”的销售模式，积累了丰富稳定客户资源，逐步建立了遍布全球的市场营销网络。

    　　千鑫恒受让8.85%股权的溢价率高达37.42%，安全边际较为充足：深圳市千鑫恒投资在2017 年1 月，分别溢价受让公司第一大股东徐爱平2496万股及第二大股东潘磊1999万股股权（第一大股东及第二大股东全部非限售股），合计占佳士科技总股本的8.85%，受让价格均为13 元/股（千鑫恒受让溢价率高达37.42%）。权益变动后，第一大股东徐爱平持股比例为14.74%、第二大股东潘磊持股比例为11.81%、第三大股东千鑫恒持股比例为8.85%，三方均不能控制公司。2017.2.20，徐爱平辞去公司董事长职务，徐爱平的14.74%高管限售股将于离任满六个月后解锁。鉴于千鑫恒先前受让8.85%股权的溢价率高达37.42%，公司当前股价安全边际充足。

    　　目前公司账上有17.2 亿现金资产，后续存在较大的资本运作空间。2 月17 日，证监会出台《上市公司非公开发行股票实施细则（修订）》，规定非公开发行规模不得超过发行前总股本的20%，进一步强化了佳士科技进行资本运作的优势，市值弹性较大。

    　　投资建议：佳士科技（300193.SZ）是焊接设备行业的领先生产商之一，公司不断加强在技术、质量、营销渠道等环节的控制，持续提升公司品牌知名度，营收增速强于同类公司，未来在焊接市场份额有望持续提升。公司在2015 年实施股票激励计划，充分调动员工积极性，利好公司长远发展。另外，公司在雄厚资金实力、较强技术储备、丰富弧焊工艺技术及机器人系统集成经验的基础上，重点布局弧焊机器人等高端领域，机器人业务有望早日扭亏为盈，并成为公司业绩增长亮点。深圳千鑫恒受让8.85%股权的溢价率高达37.42%，市值弹性较大。2017 年上半年，公司实现归母净利润0.72 亿元，同比增长36.38%，业绩优于同类公司水平。我们预计公司2017-2019 年分别实现净利润1.50 亿元、1.95 亿元、2.44 亿元，EPS 分别为0.30 元、0.38 元、0.48 元，当前股价（8.30 元/股）对应PE分别为28.1X、21.6X、17.3X，维持【强烈推荐】评级。目前公司账上拥有17.2 亿现金资产，外延发展预期强烈。前期，刘主席讲话释放“并购重组的积极信号”，后续佳士科技成长极具想象空间。此外，以2017 年预计净利润1.5 亿元计算，在排出“账上有17.2 亿现金资产”影响后，剩余资产的市盈率为16.6X，安全边际较为充足。

    　　风险揭示：“逆全球化”思潮和保护主义倾向抬头，公司海外业务开展受阻风险；钢铜铝及包装材料等原材料价格持续上扬，公司营业成本增加风险；弧焊机器人研发投入、及市场开拓不及预期风险。