中钢国际(000928)半年报点评：营业收入持续下滑 现金流状况继续改善

　　公司近期公布了2017年半年度报告，上半年实现营业收入35.92亿元，同比下降9.83%；净利润2.51亿，同比增长8.4%。点评如下：

    　　新签订单大幅减少，公司将大力开拓海外市场

    　　公司17年上半年新签合同40 个，总计25.95亿元，同减83%。其中国外项目11 个，合同金额合计10.79亿元，同减90%；国内项目29 个，合同金额合计15.16亿元，同减63%。随着国内钢铁去产能政策持续推进，国内新签订单形势严峻，去年上半年签署多个重大项目造成海外订单基数较大。加大国内外订单签约落地是下半年的重点工作，下半年订单有望回暖。

    　　营业收入有所下滑，国外业务收入主要由阿尔及利亚项目贡献

    公司二季度营收20.50亿元，同比下降16.39%，增速持续下行。分地区来看，上半年国内项目营收5.97亿，同减70.64%，主因部分国内项目进度未达预期：阳泉项目因江西电厂事故预计延期到后年完工；旭阳项目本期未确认收入；为应对国内业务下行，公司加紧在污水处理、发电、节能环保等领域拓展，继续加大基础设施领域BOT、PPP 项目的开拓力度。国外项目营收29.95亿，同增53.50%，其中阿尔及利亚4 个项目贡献了海外收入83.14%，其他地区项目进展较慢。

    　　我们使用“毛利率-营业税金及附加/销售收入”指标来剔除“营改增”影响，用该指标计算得出17年上半年毛利率为13.49%，较16年上半年下降0.69个百分点，主因国内项目毛利率从15.52%大幅下滑至10.46%。

    　　财务费用率显著下降，净利润有所上升

    　　2017年上半年期间费用率2.39%，较去年同期下降2.4 个百分点；其中销售费用率0.30%，比去年同期上升0.15 个百分点；管理费用率5.69%，比去年同期上涨1.16 个百分点；财务费用率-3.60%，比去年同期下降3.71 个百分点，主因国内工程延付项目确认了较多利息收入以及去年定增资金产生的利息。综合下来，2017年上半年公司净利润2.51亿元，同比增长8.40%。

    　　截至2017年上半年，重庆钢铁股份有限公司收购尚未完成，有望下半年解决，这对公司应收款结构有积极影响，有望减少坏账。

    　　2017年上半年收现比1.3716，较去年上升65.42 个百分点；付现比1.1667，较去年上升14.83 个百分点；经营现金流净额5.67亿元，连续2 个季度现金流净额为正值。

    　　投资建议

    　　公司业绩部分低于预期，但下半年国内新业务的探索、海外订单落地值得期待。综上，我们预计2017-2019年EPS 为0.51、0.65、0.84元/股。对应PE 为17、13、10 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示：汇率风险，海外政治经济风险