马应龙(600993)调研简报：老树新发 稳中有变

　　报告摘要：

    　　主导产品进入持续提价周期，显著增厚公司业绩。公司收入以肛肠治痔等工业产品和医药商业为主，其中马应龙麝香痔疮膏占工业产品收入的30%左右，10 克膏2016年销售收入约2.4-2.8亿。公司2017年2月份上调10 克膏出厂价格18%，从一季度动销情况来看，反应良好，销量增长稳定，预计将显著增厚公司业绩。此次提价打开产品提价空间，后续公司产品将进入轮动小幅多次提价的周期，其他规格和产品有望依次提价，公司进入新一轮成长阶段。预计公司将进一步推动肛肠药物系列化发展，强化肛肠疾病适应症的针对性，促进联合用药，以不同规格区隔管理分销渠道和终端。

    　　医疗服务业务持续推进，打造肛肠健康生态链。公司通过投资管理公司开展医院诊疗业务，目前控股7 家肛肠专科连锁医院，有望后续将扩展到15 家左右。医疗服务业务目前仍处于亏损状态，其中西安马应龙肛肠医院预计2017年扭亏，北京马应龙长青肛肠医院预计2018年扭亏，后续肛肠专科连锁医院有望贡献利润。公司还与基层医院合作开展基层诊疗中心，收取品牌费及收入提成，预计3年内签约100 家，将贡献明显增量。后续公司将以医院为基础销售相关产品，打造生态链。

    　　药妆及大健康产品投入加大，商业结构进一步优化。产品提价为公司结构优化及业务发展提供空间，后续药妆及大健康产品的投入将加大，产品增速预计高于历史平均；同时由于“营改增”及“两票制”政策的出台，医药商业竞争更为激烈，公司将毛利较低的调拨及批发业务剥离，后续商业方面会进一步整合。预计未来公司医药商业板块将逐渐发展为以零售及电商为主，业务结构进一步优化。

    　　预计公司2017-2019年EPS 分别为0.68元、0.78元、0.87元，对应PE 分别为31X、27X、24X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：产品后续提价不及预期、医院拓展不及预期等