龙大肉食(002726)公司跟踪报告：大市场小份额 弱对手强扩张

　　投资要点：

    　　大市场小份额，上市以来收入增速保持20%以上。据国家统计局数据，2016年全国猪肉产量5299万吨，同比下降3.4%；公司生猪屠宰及肉类加工生产总量26万吨，上升5.6%，占全国市场0.5%。公司2016年营业收入54.5亿元，同比增长27.6%，今年一季度增长22.9%，2015年以来持续保持20%以上增速。2016年受益于公司销售渠道的拓展和新客户的开发，公司冷鲜肉收入39.3亿元，增长32.4%（14-15年分别为11%和17%，呈现明显加速趋势），占营业收入的72.1%；肉制品收入4.8亿元，增长14.2%；冷冻肉收入6.1亿元，下降1.7%。

    　　公司战略发展精分割冷鲜肉，重点拓展连锁餐饮市场。从产品上看，公司着重开发精分割冷鲜肉，细化产品品类并提高精细化分割工艺水平，不断加强销售渠道拓展和公司品牌建设，重点拓展餐饮市场，成为知名连锁餐饮品牌的供应商。公司与山东家家悦、烟台振华量贩、大润发等大中型商场超市建立了长期合作关系，与上海荷美尔、避风塘、上海梅林、厦门程泰等多个食品加工企业建立了供销关系。

    　　公司跨省扩张已见成效，省外收入占比已超过50%。从区域上看，公司冷鲜肉产品已进入上海、江苏、浙江、湖北、河北，以及对手强势的河南（开封、南阳、邓州、洛阳、新野等）。未来3年中，公司将以优质冷鲜肉和低温肉制品为核心产品，完成由区域性品牌向全国性品牌的战略转型。2016年省内营业收入占比仅为49.0%，华东其他地区、华中和华北地区为26.3%、11.1%和5.4%，增速分别为65.2%、97.2%和45.5%。

    　　猪价下跌利好冷鲜肉及肉制品，养殖业负面影响可控。公司主要产品的原料是生猪：我们判断生猪占冷鲜肉和冷冻肉产品的成本超过95%；猪肉成本占熟肉制品业务成本约50%。2017年猪价进入下行通道，由于冷鲜肉和肉制品占公司主营业务的约80%，预计公司整体毛利率有所提升。受猪价下行影响，2017年公司养殖业务利润空间受压缩，但是由于公司养殖量不大（目前商品猪存栏量约17万头，种猪约1.6万头），我们判断猪价下行对公司养殖业务的影响可控。

    　　公司资产状况良好，现金充裕，不排除重启并购战略。公司今年一季度末股东权益19.3亿元，账面现金余额近10亿。2015年2月公司曾停牌筹划重大事项，虽未取得实质进展，但我们认为公司未来通过外延并购加速扩张的概率较大。我们判断公司将主要考虑能够丰富公司产品种类、形成区域或渠道互补、增强公司盈利能力的优质对象。

    　　灵活的民企体制与领先的激励机制是未来发展的重要保障。公司员工薪酬水平在相似规模同业企业中已处较高水平。为进一步完善公司的法人治理结构，促进公司建立、健全激励约束机制充分调动员工的积极性，促使公司快速健康发展，公司2016年向董事、高级管理人员、关键管理人员、核心业务（技术）人员（不包括独立董事、监事）等62 名激励对象以每股5.86元的价格授予868万股限制性股票。股票来源为公司向激励对象定向发行公司A 股普通股，目前股价18.72元，增值幅度达220%。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司17-19年EPS 分别为0.62/0.74/0.98元，给予公司2018年30xPE，对应目标价22.20元，买入评级。

    　　主要不确定因素。首发原股东限售股解禁，员工限制性股票激励计划首期解禁，食品安全问题。