宋都股份(600077)点评：业绩低于预期 公司正处于转型摸索期

　　投资要点：

    　　公司2017Q1 实现营业收入3.5亿元，同比下降42%；归母净利润为-487万，同比减小亏损幅度。公司可供出售金融资产为2.6亿元，较年初增加68%，公司于2017年4月公告拟实施最高额度不超过20亿元人民币的自有资金购买理财产品。公司预收账款为25.9亿元，较年初增加47%，主要系预售项目销售增加所致。公司转回资产减值损失379万，主要系结转销售排屋项目转回相应的存货跌价准备。

    　　公司2016年实现归母净利润约为-2亿元，业绩低于预期。公司2016年实现营业收入77.6亿元，同比增幅124%；归母净利润-1.99亿元，同比增幅-357%。资产总额95.2亿元，较年初减少30.9%；负债总额57.7亿元，较年初减少41.3%。业绩低于预期主要系公司2016年结算了大量低毛利项目，整体毛利率仅为11%，同比下降7 个pc。主要结算项目为香悦郡、东郡国际、晨光国际和南郡国际，其中前三个项目公司净利润均为亏损。此外公司计提了3540万元的存货跌价准备，主要系杭州永都开发的排屋项目去化缓慢，对净利润影响较大。

    　　预计2017年公司结算收入负增长，但盈利水平有望得到改善。公司2016年实现销售收入55.8亿元（同比增幅9%），销售面积44.1万平米（同比增幅47%），销售均价1.27万/平米（同比下降26%）。考虑到公司2016年结转了大量销售项目，预收账款余额为17.7亿元，叠加公司主要销售城市杭州受限购限贷政策影响较大，预计2017年公司结算收入大概率负增长。不过，公司2017年进入结算周期的项目毛利率较高，如阳光国际、印象西湖等，预计盈利水平将得到大幅改善。公司目前拥有总可售货值约为150亿，其中在手土地储备建面39.8万方，可保证未来2-3年的销售。

    　　公司融资成本较高，杠杆率逐步降低。2016年公司整体平均融资成本8.75%，高于同行业水平。2017Q1 公司资产负债率为63.2%，同比下降9.5 个pc；净负债率为60%，同比降低33个pc。公司2017年在手货币资金13.4亿，是短期借款和一年内到期的非流动负债的2.1倍，偿债能力较好。

    　　2016年公司出让宋都物业资产，涉足医疗大健康产业。2016年12月，公司以2671万元将杭州宋都物业公司转让给大股东浙江宋都控股，产生投资收益2051万元。公司设立了杭州若沐宋都股权投资合伙企业、安徽顺望月子会所、慧源投资管理公司、杭州宋都会展公司、宋都紫阳健康管理公司，并参与入伙深圳达人汇通资产管理企业，该产业资本主要投资医疗健康领域。可以看出，公司正处于摸索阶段，在兼顾房地产主业的同时不断做出转型的尝试。

    　　下调至中性评级，下调盈利预测。考虑到公司地产主业规模逐步收缩，同时大健康转型的方向尚不明确，下调至中性评级（原为增持评级）。我们预计公司2017-19年归母净利润分别为2.0/2.5/2.5亿元，对应EPS 分别为0.15/0.18/0.19元（原预计公司2017-2018 归母净利润分别为2.5/2.8亿元，对应EPS 为0.18/0.21元）。值得注意的是，公司2017年三月员工持股计划解锁，该计划成交均价为5.406元/股，较当前股价溢价25%。