上海梅林(600073)年报及季报点评：牛羊肉战略效果显现 17年银蕨并表贡献业绩弹性

　　同比增长13.1%；归属母公司净利润2.6 亿元，同比增长56.9%；扣非净利润2.1亿元，同比增长32.9%。EPS 为0.27 元。单4 季度实现营收41.0 亿元，归属母公司净利润-3402 万元。公司2017 年一季度实现营收63.1 亿元，同比增长76.6%，归属母公司净利润1.8 亿元，同比增长44.2%。公司17 年目标实现营收220 亿元。

    　　银蕨并表贡献业绩，联豪品牌加快扩张，牛羊肉战略效果显现。银蕨公司于2016 年12 月起纳入合并报表，2016 年银蕨并表贡献收入9.0 亿元，毛利率为9.9%，由于2016 年银蕨公司受屠宰量下降及主要出口市场下滑等影响，全年银蕨并表利润贡献小。银蕨2017 年开始业绩显著改善，1 季度预计贡献归母净利润4000-5000 万元，主要原因在于：新西兰当地气候好转，屠宰量有所恢复；梅林增资收购后，银蕨财务费用及运营成本逐步下降。未来银蕨将逐步加大深加工及自有品牌产品销售比例，正积极筹划成立银蕨中国销售公司，深耕国内牛羊肉市场。国内联豪品牌则继续加快扩张，成长性突出。2016 年联豪食品实现营收6.3 亿元，净利润5017 万元，分别同比增长50.2%和272.2%，净利率提升至8.0%。联豪已实现全国化渠道布局，线上业务增长迅速，未来力争成为主打家庭牛排产品的标杆企业。我们继续看好国内牛羊肉消费景气度持续提升，公司牛羊肉业务将打造“品牌+全国化渠道+优质海外资源布局”商业模式，受益肉类消费结构升级，未来有望成为国内牛羊肉行业的潜在龙头。

    　　养殖业务积极贡献业绩，传统罐头及综合食品业务表现稳定。养殖业务方面，全年生猪养殖收入15.6 亿元，同比增长达349.3%，毛利率为19.65%，同比提升1.27pct。其中江苏梅林畜牧实现收入16.5 亿元，净利润达3.7 亿元，并表业绩贡献达1.8 亿元。2017 年一季度预计养殖业务仍贡献稳定业绩。屠宰业务方面，2016年冷鲜猪肉收入37.9 亿元，同比下降14.2%，随着猪价有所调整，自16 年下半年起盈利有所回升，全年毛利率达15%，同比提升6.4pct。2017 年1 季度预计屠宰业务盈利继续好转。传统罐头食品和综合食品业务方面，收入小幅下滑，盈利则保持平稳，分别实现收入11.6 亿元和18.4 亿元，同比下降7.1%和7.6%；罐头业务毛利率29.1%，同比下降0.13pct，综合食品业务毛利率为27.62%，同比提升2.52pct，主要系冠生园实施大白兔奶糖等产品升级所致，全年冠生园实现净利润1.3 亿元，同比增长达18.7%。

    　　盈利能力逐步提升，亏损企业清理进入尾声。公司2016 年全年净利率为3.3%，若剔除重庆梅林计提资产减值准备因素，全年净利率在4%以上，2017Q1 净利率继续提升至4.7%。公司逐步重视经营效率提升，实施事业部制加强精细化管理，针对传统经营业务积极挖潜提升盈利能力，同时对亏损企业进行全面盘点清理，目前针对罐头和屠宰亏损子公司湖北梅林、荣成梅林及重庆梅林的清理工作已进入尾声，其中重庆梅林2016 年计提资产减值准备1.68 亿元，全年亏损1.95 亿元，预计从2018 年起将停止亏损影响，对后续盈利能力提升有积极影响。此外，银蕨业务板块方面，并表后将对公司收入规模提升显著，未来随着公司介入银蕨实际经营、整合国内业务逐步开展后，银蕨板块盈利水平也有望逐步提升。

    　　投资建议：公司高度聚焦肉类主业战略清晰，银蕨并表积极贡献业绩，中长期继续看好公司牛羊肉战略深入实施。预计2017-19 年EPS 为0.47/0.59/0.73 元，维持买入-A 评级及6 个月目标价16 元，对应18 年PE 为27 倍左右。

    　　风险提示：SFF业绩低于预期；国企改革进度低于预期。