山大华特(000915)年报及一季报点评:二胎效应叠加销售变革 期待戴维斯双击

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:田加强/陈竹/曹阳 日期:2017-04-28

投资要点:

    公司2017Q1 业绩保持高速增长。公司2016 年实现收入、净利润、扣非净利润15.44、1.98、1.96 亿元,同比+25.29%、30.13%、37.80%;2017Q1实现收入、净利润、扣非净利润4.48 亿元、8653 万元、8639 万元,同比+35.33%、85.70%和88.47%。步入2017 以后,公司业绩增速大幅提升。

    回顾2016 年:费用加大拖累四季度业绩,非药板块贡献逐步减少。公司2016Q4 净利润仅3886 万元,不到全年20%,主要由于费用率大幅提升,其中财务、管理和销售费用率同比-3.16pcts、4.94pcts 和9.35pcts。主要由于2016 年达因新搭建了1200 人控销团队,母婴团队也是于下半年开始成立,费用先行拖累了2016Q4 业绩。但从经营性现金流角度看,2016 年全年达5.00 亿元,同比+72.59%,除了少数股东权益大幅增加外,公司经营性应收减少1.06 亿元,经营情况良好。此外,公司除达因外的部分业绩几乎不增长也一定程度拖累业绩,2014-2016 年其他业务净利润为4740、4637、4752 万元。2016 年达因业绩贡献已达到76%,预计随着达因占比进一步提升,公司总体净利润增速将逐步与达因趋于一致。

    展望2017 年:一季度达因业绩翻倍,二胎效应+销售变革支撑高增长。2017Q1 少数股东损益达7779 万元,同比+114.07%,由于这一部分主要为达因贡献,因此达因一季度利润增速在100%左右。展望2017 年,我们认为公司仍将保持高增长,一方面考虑到政策的传导时间和怀孕的生理周期,2016 年尚未体现出的新生儿人数增加的拉动作用将于2017 年体现,二胎的贡献将真正在业绩上得到兑现;另一方面随着销售团队搭建完毕,费用先行后业绩即将跟上:①控销团队极大增加了存量客户的品牌依赖度,且由于其费用相对固定,因此期待接下来多个季度达因的利润增速有望明显高于收入增速。②公司于2015 年底成立母婴团队,围绕伊可新品牌打造了针对宝宝和孕妈妈的产品集群,沿用伊可新品牌后效果非常明显,预计加上今年新上市的产品后非药板块收入规模有望达到亿元级别,嫁接达因的品牌和渠道,未来有望孕育新的爆款。③公司正显著加大学术投入力度,未来有望从医院的第一环拉动伊可新的销量。

    风险因素。新生儿数量增长不及预期、环保订单波动。

    维持“买入”评级。公司作为儿童药细分产业的行业龙头,2017Q1 业绩高速增长,根据年报和季报业绩,我们上调公司2017-2018 年EPS 预测至1.70/2.26 元(原预测1.50/2.00 元),新增2019 年EPS 预测2.92 元,当前股价对应的动态PE 分别为27X、20X、16X,参考可比公司估值给予公司2017 年32 倍PE,对应目标价54.40 元,维持“买入”评级。