司尔特(002538)年报点评：16年收入下滑拖累利润增速 医疗健康二主业待起航

　　事件：

    　　2017 年4 月18 日，司尔特公布2016 年报业绩，2016 年全年收入28 亿元同比降5%，归属净利润2.4 亿元同比降1%，符合预期；拟每10 股派现金股利1 元（含税）。公司预计2017 年一季度净利润同比降40%~10%至2863~4295 万元。

    　　经股东国购产业控股提名，董事会同意增加李刚先生、朱国全先生、张晓峰女士为新董事候选人；此外，以自有资金2 亿元成立安徽省鑫宏大健康产业管理有限公司寻求医疗健康领域的投资机会。

    　　评论：

    　　1、产品销售均价下滑拖累全年收入小幅下降，四季度因行业不景气盈利明显恶化

    1）收入同比降5%至28 亿元，分业务来看，复合肥、磷酸一铵收入分别降1%、17%至16、11 亿元，其中年均售价分别同比下降15%、27%，销量分别增加16%、15%。总体来看，公司新产能投放较为顺利，售价下滑主要因整体化肥行业景气度欠佳，预计2017 年复合肥与磷酸一铵价格均值高于2016 年。2）投资收益和营业外收入大幅增加，占利润总额比例提升10、15 个百分点至10%、23%，主要源于权益法核算的贵州路发净利润、土地使用权及地上建筑物处置收益增加。3）单四季度盈利大幅下滑，2016 年Q1、Q2、Q3、Q4 净利分别同比增-9%、18%、9%、-31%至0.5、0.8、0.8、0.4 亿元，四季度净利大幅下滑主要因为磷肥、复合肥产品跌价，产品价格同比分别下跌25%、10%。

    　　2、公司处于从区域性复合肥公司向全国性复合肥转型的过程，重点布局的河南市场有望带来不菲增量

    　　1）公司2016 年底复合肥产能152 万吨，预计2017~18 年产能同比提升40%、33%至212、282 万吨。随着参股上游磷矿公司贵州路发，MAP 生产成本下降，复合肥盈利能力逐年提升。2）公司重点布局河南市场，由区域性公司转型为全国性复合肥公司。河南市场潜力巨大，年需求化肥实物量1600 万吨以上，由于司尔特化肥质量上乘、价格比两大龙头低近20%，有望在河南市场大幅推广。3）粮食价格当前处于历史低位，未来价格如若回升则每亩化肥施用量也会增加，高效复合肥使用意愿强于单质肥。

    3、公司打通上游硫铁矿和磷矿资源，磷酸一铵成本优势突出

    1）公司目前主要外购硫铁矿进行制酸，待宣城马尾山38 万吨硫铁矿产能2017 年正式投运后硫酸70%可自制，成本进一步下降。2）公司目前磷矿石外购，大部分采购自贵州路发，品位约31~33%，公司MAP 完全成本预计1792 元/吨，未来如控股贵州路发，则磷矿可完全自给，单吨成本将继续下降。3）由于粮食价格处历史低位、下游复合肥企业春季原材料采购接近尾声，国内当前磷肥需求减弱，未来企业将重点瞄准出口市场，当前出口价格较理想。司尔特将近1/3 的一铵销量均销往海外。

    　　4、年报中多次提出打造复合肥和医疗健康产业齐头并进的新局面，同时引入3 位新董事，外延预期强烈

    　　1）2016 年10 月宁国农资将控股权转让给国购产业控股，实际控制人变更为袁启宏，转让价格8.88 元/股，金额15.8 亿元。鉴于司尔特2016 年5 月出资3 亿元与天津长城基金共同成立3.5 亿元的健康医疗产业基金，未来公司与国购投资在医疗健康领域的合作有望大幅超预期。2）2017 年4 月18 日，公司以自有资金2 亿元成立安徽省鑫宏大健康产业管理有限公司寻求医疗健康领域的投资和并购机会。3）2017 年4 月18 日，经股东国购产业控股提名，董事会同意增加李刚先生、朱国全先生、张晓峰女士为新董事候选人。3 位新董事均为国购产业控股高管，入驻后有望加速医疗健康业务推进。

    　　5、投资建议

    　　维持 “强烈推荐-A”投资评级。预计公司2017~18 年EPS 为0.37/0.47 元，对应2017年PE 为25 倍，现价接近股权转让价格8.8 元/股，安全边际强。

    　　风险提示：产品价格下滑、路发收购进度低预期、项目建设进度不达预期。