华锦股份(000059)年报点评：炼化弹性标的 有望享受行业高景气

　　投资要点：

    　　事件：公司公布2016 年年报情况，2016 年公司营业收入为291.04 亿元，同比上年减少5.84%；归母净利润为18.03 亿元，同比上年增加448.62%；基本每股收益为1.13 元/股，同比增加438.1%。

    　　16 年产品价格全面复苏助力公司业绩创新高。公司主要产品柴油、沥青、乙烯、纯苯、丁二烯等产品价格增长显著，较年初最低值相比柴油、沥青、乙烯、纯苯、丁二烯等产品价格分别上涨20.5%、 50%、28.1%、67.4%、223%；同时2016 年Brent 期货油价均值为45 美元/桶，较15 年下降近9 美元/桶，公司生产成本大幅下降，全年炼油装置、沥青装置加工原油的采购价格分别下降5.3%与3.9%，其中第四季度业绩表现尤为显著，第四季度实现营收84.7 亿元，归母净利润6.3 亿元，单季度盈利创历史新高。

    　　公司是上市公司中对应炼油、乙烯业绩弹性最大的标的。公司全年加工原油802 万吨，同比增加65万吨；10 大类重点产品产量833 万吨，同比增加45 万吨。2016 年公司加工原油已实现满负荷生产，原油加工损失率维持0.44%，原油加工毛利率为29.4%，较15 年的15%增长约100%；乙烯装置满负荷生产，毛利率为37%，较15 年底增加约12%，全年乙烯与石脑油价差最高扩大至802 美元，远超437美元的历史水平。公司未来仍有改扩建预期，产能及业绩有较大的提升空间。

    　　经营情况大幅好转，资产质量进一步提升。2016 年公司实现经济增加值（EVA）15 亿元，同比增加15.2亿元，扭转了连续4 年经济增加值为负值的局面；资产负债率同比下降9.9%,8 年来首次低于70%；公司转回及转销存货损失约6.34 亿元，新计提存货损失准备约4.34 亿元，存货损失准备期末余额较年初下降约2 亿元。16 年公司化肥业务经营进一步恶化，毛利润为-1.93 亿元，公司逐渐对内蒙古化工、双兴分公司、辽河化肥计提资产减值与坏账准备，共计约2.96 亿元。

    　　石化产品短期调整，不改行业景气程度持续。近期公司石化产品价格回落，我们认为与前期市场补库存及大量进口有关。目前很多产品已经出现倒挂的现象，未来海外货物有望转口或换货SWAP。我们认为随着后期石化装置检修较多，配合油价稳步向上，下游需求有望启动。由于过去五年石油化工行业新增资本开支增速的下降，导致了新增产能供给有限，而同时下游需求的消费属性增强，盈利有望长期向好。

    　　估值与投资建议：公司16 年业绩符合我们预期，但考虑到近期化工品价格回调带来的影响，我们下调2017-2019 年的净利润至21.37 亿、23.78 亿、25.27 亿元（原预测为17 与18 年的净利润为25.27亿、26.78 亿元）；以目前股本15.99 亿元，对应EPS 分别为1.34、1.49、1.58 元/股；参考可比公司估值，我们给予公司13X 估值，得到目标价18 元，维持“买入”评级。