雅化集团(002497)深度研究：高镍化成行业趋势 氢氧化锂巨头理清产权关系 享受由0到1的高弹性成长 首次覆盖 给予“买入”评级

　　投资要点：

    　　公司综合性民用爆炸物品生产厂商，也是国内氢氧化锂产品主要供应商。2016年实现营业收入15.79亿元，同比增长17.57%，归属母公司净利润1.34亿元，同比增长12.89%，保持较高增速。传统民爆业务海内外并购拓展市场、锂产品进一步完善发展、军工业务逐步展开，收入结构更加多元，公司业绩前景可期。

    　　民爆行业在经历过几年的行业下滑之后，行业产值下滑速度大幅收窄，今年民爆行业有望止住下跌趋势，企稳态势非常明显。民爆公司，特别是积极布局海外市场的，将受益于亚投行以及“一带一路”等多个国家战略。公司积极参与国内民爆行业整合，布局海外民爆市场。16年民爆业务12.5亿元收入，1.8亿源净利润水平，由于16年商誉减值准备9800万元，抑制了业绩释放，我们判断减值不具备持续性。

    　　公司氢氧化锂产能优势明显，锁价得到海外锂精矿。公司合计拥有1.2万吨氢氧化锂、4000吨电池级碳酸锂及2000 吨工业级碳酸锂等锂盐产能。公司拓展下游客户，目前订单充足，行业处于供应紧张状态。积极布局上游海外锂矿供应，与银河资源签署长期锂精矿购买协议，17年约有8万吨的锂精矿协议。资产权属明细，为公司深化锂电行业发展奠定基础，同时打消市场担心。

    　　氢氧化锂进入供需紧张阶段，价格有望稳步上涨。新能源汽车电池对能力密度的要求、国家补贴政策以及海外特斯拉采用高镍动力电池的推广效应，高镍三元渗透率快速提升。高镍三元的趋势将有效提升氢氧化锂的需求量以及需求刚性，且全球氢氧化锂的产能布局释放时间最早是在2019年，所以氢氧化锂将至少有2~3年的供需紧张时间，期间氢氧化锂的价格大概率稳步上涨。

    　　未来三年公司将充分受益氢氧化锂供需紧张带来的价格提升以及公司自身氢氧化锂的产能布局的有效释放，净利润将迎来爆发式增长，首次覆盖，给予“买入评级”。预计17~19年的净利润分别为5.10/6.98/8.17亿元，EPS 分别为0.53/0.73/0.85，PE 分别为21/15/13倍。可比公司赣锋锂业和天齐锂业17年的平均PE 达到30 倍，且可比公司的市值都比雅化集团规模大很多，所以即使保守给予雅化集团30 倍估值，则目标价15.9元，有45%的上升空间，给予“买入”评级。

    　　风险提示：氢氧化锂价格出现明显下滑趋势、新能源汽车销售低于市场预期、公司锂产业布局不达预期合并公司业绩不及预期。