皖维高新(600063)年报点评：四季度费用攀升拖累公司业绩

　　投资建议

    　　公司是全球产量第一的PVA 厂商，具备PVA 产能35万吨，电石渣循环利用生产水泥熟料产能320万吨。PVA 行业竞争态势有望优化，随着行业寡头局面形成，未来龙头议价能力有望提升。公司蒙维项目预计2 季度PVA 实现满负荷生产，蒙维项目成本优势明显，将有效增厚公司利润。预计公司2017年至2019年实现归母净利润2.14/3.70/4.19亿元，对应2016-2018年PE为38/22/19 倍。维持“推荐”评级。

    　　投资要点

    　　事件：公司发布2016年年报，报告期内，公司实现营业收入35.43亿元，同比增长1.69%；实现归属于上市公司股东的净利润1.10亿元，同比增长0.89%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.95亿元，同比增长26.35%；实现基本每股收益0.07元。

    　　化纤、建材板块毛利率上升、化工板块毛利率下降：公司业务主要分为化工、化纤和建材板块。其中化纤业务以PVA 超短纤为主，报告期内受到人民币贬值利好出口影响，销售2.7万吨，毛利率达到27.87%，同比提高7.67%；建材业务以水泥、熟料为主，报告期内受到国内房地产和基建回暖利好，销售水泥148.1万吨，熟料89.8万吨，毛利率达到30.39%，同比提高8.31%。化工板块以PVA、醋酸甲酯等为主，报告期内PVA 行业竞争依然激烈，产品价格中枢下行，同时受到原材料价格上涨影响，产品盈利能力下降。报告期内销售PVA14.7万吨，化工板块毛利率14.48%，同比下降3.67%。

    　　管理费和销售费率高于预期，拖累公司业绩：报告期公司财务费用下降41.22%，但是管理费用上升12.74%，销售费用上升18.85%，研发支出上升14.42%，导致公司利润低于预期。报告期公司PVA 销量14.7万吨，同比增长15.56%，熟料销售89.8万吨，同比增长19.22%，销量提升导致运费同步上升，同时由于内蒙地区运费成本高于皖维本部，蒙维新项目投产抬高公司销售费用，2016年度公司销售费用1.20亿元，同比增长18.85%。报告期内公司对管理层和员工实行安全期考核兑现，导致管理费用上涨，报告期公司管理费用3.58亿元，同比增长12.74%；公司对新产品持续加大研发力度，研发支出1.20亿元，同比增长14.42%。

    　　行业竞争态势有望优化：我国PVA 行业洗牌不断进行，目前国内PVA名义产能从2015年的135万吨降至120万吨，实际有效产能80万吨左右，国内年实际消费量60万吨左右。未来PVA 市场将逐步向市占率高、研发能力强、技术先进、产业链长、成本低、效益好的企业集中，随着行业集中度上升，龙头议价能力加强。2016年9、10月PVA 厂家受成本推动陆续涨价20%-30%，后来受到蒙维新产能投放影响，价格横盘，我们认为随着蒙维新投放产能逐渐被市场消化，价格有望继续看涨。

    　　蒙维项目预计二季度突显成果：公司内蒙项目10万吨特种PVA 负荷逐渐提升，预计2 季度实现满产。同时60万吨废渣循环利用项目预计在4月份投产。蒙维工厂由于用电成本低廉，且电石自供，PVA 综合成本比公司巢湖本部低2000元左右。新产能的投放将使公司PVA 总产能达到35万吨，全球第一。我们预期蒙维项目对于公司业绩的提升将有望二季度显现出来。

    　　风险提示：PVA 价格持续低迷，蒙维项目进展不顺利。