黄山旅游(600054/900942)年报点评：2016年业绩超预期 期待“高铁红利”和“改革红利”

　　2016 年业绩超过预期

    　　黄山旅游公布2016 年业绩：营业收入16.7 亿元，同比增长0.3%；归属母公司净利润3.5 亿元，同比增长19.0%，对应每股盈利0.47元。其中，四季度收入下降1.6%，但受益于良好的费用控制，单季净利润大幅上涨641%至2601 万元，超出市场预期。

    　　收入端：索道和酒店业务表现出色。2016 年受多雨天气影响，游客数增3.7%至330 万人次，门票收入下滑16.4%（2016年因免票活动致客单价下降）；但玉屏索道的增量贡献带动索道收入增13.2%；酒店板块受益于更市场化的改革和定价体系，收入增11.6%，超越客流增速。

    　　成本端：净利润率提升3.3 个点。受益于营改增影响，门票、酒店、索道、旅行社等各块业务毛利率都实现提升。全年期间费用下滑3%，体现出公司对费用的严格把控。

    　　发展趋势

    　　低基数和高铁保障收入增长：从过去15 年的数据来看，黄山从来没有出现过连续两年的客流下滑。2016 年扣除免票人次，客流下滑超5%，预计2017 年客流大概率实现低基数反弹。2017 年一季度客流在去年高基数（同期增长34%）的情况下取得9%的增长。而2018 年杭黄高铁的开通，将大幅缩短长三角到黄山景区时间，为公司发展带来质变。另外，宏村和太平湖等“走出去”项目有望成为新的增长驱动力。

    　　市场化改革保障利润率提升：1）公司在酒店业务板块将进一步采取更加市场化的激励考核和收益管理措施，有望持续提升山上酒店利润率，并实现山下酒店减亏；2）公司积极与市场化机构深度合作，与含元资本、祥源控股、景域文化等多家公司签订战略合作协议；3）未来有望在子公司层面采用更为灵活的市场化激励制度。

    　　盈利预测

    　　我们将2017、2018 年每股盈利预测分别从人民币0.55 元与0.68 元上调4%与3%至人民币0.57 元与0.7 元。

    　　估值与建议

    　　目前，公司股价对应2017 年30.5 倍市盈率。我们维持推荐的评级，但将目标价上调2.68%至人民币21.04 元，较目前股价有21.13%上行空间。A 股目标价对应2018 年30 倍市盈率。B 股目标价上调2.6%至2.01 美元，对应2018 年20 倍市盈率。

    　　风险

    　　恶劣天气等原因对旅游客流产生负面影响。