皖维高新(600063)年报点评：四季度业绩低于预期 新产能投放提供增量

　　公司动态事项

    　　皖维高新公告称，2016年公司实现营业收入35.43亿元，同比增长1.69%；归属于母公司股东净利润1.10亿元，同比增长0.89%；扣非后归属于母公司股东净利润9589.7万元，同比增长26.35%。其中四季度实现营业收入9.63亿元，同比增长5.35%；归属于母公司股东净利润988.4万，同比降低74.42%；扣非后归属于母公司股东净利润2087.6万元，同比增长81.37%。

    　　公司点评

    　　原材料涨价减少毛利，最差时期已过去

    　　2016 年原煤、大宗化工品在后半年中出现了价格上涨的趋势，生产成本不断上升，而对2015 年大幅亏损的PVA 行业而言，涨价的滞后性必然存在。因此，公司在2016 年全年的PVA 产品均价仍然比2015年下降了13.08%，受此影响，PVA 及其原材料的营业收入为25.86 亿元，同比下降1.88%。而PVA 及其原材料的总成本则是达到了22.12亿元，同比上升2.52%，导致毛利率仅为14.48%，同比降低3.67 个百分点。但我们认为公司及行业的最坏时期已经过去，价格传导的滞后性导致公司业绩难以在2016 年充分体现，之前受原材料涨价带动的价格上涨也已经得到下游的广泛认可，并且在年后再度提升200 元/吨，淘汰落后产能及部分产能难以为继开工使得市场供需关系回暖，这也是在原材料价格支撑已经弱化的情况下仍然能够保持甚至提高价格的原因。我们继续坚定看好PVA 行业反转，作为行业龙头，公司业绩将大幅受益。按公司生产销售计划，PVA 均价每提升1000 元/吨，将增厚公司利润2 亿元（税前）。

    　　蒙维募投项目投产，变废为宝“增量1+1>2”

    　　蒙维募投10 万吨特种PVA 及60 万吨工业废渣循环利用项目已经在2016 年建成，并于11 月底开始试运营，新增产能达产后将增加10万吨特种PVA 产能和100 万吨水泥熟料产能，目前已经初步完成调试工作，有望在二季度实现达产达标。公司计划蒙维全年产出PVA17 万吨（10+7），水泥熟料70 万吨（销售38.8 万吨），成品水泥40 万吨。

    　　预期水泥受基建提振及所处区域影响，蒙维水泥售价将高于本部水泥价格，按计划估算将增加营业收入1.57 亿元。同时蒙维配套25 万吨醋酸乙烯产能及部分电石产能，预期电石产能全部达产后将使公司外购缺口缩小至5 万吨，目前外购电石仍然有28.2 万吨，原材料自供度高将有助于平抑上游价格波动带来的影响，也能够有助于控制成本。

    　　三费增加、投资收益减少拖累业绩

    　　尽管公司营业收入微增，但归属于母公司股东净利润增速仍然低于营收增速，而扣非后的归属于母公司股东净利润增速达到26.35%。

    　　四季度的数据更加明显，归属于母公司股东净利润仅为988.4 万元，缩水74.42%，但扣非后利润则同比增加了936.6 万元。从三费情况来看，管理费用尽管将计提的房产税、土地使用税、车船使用税、印花税等调整至税金及附加科目，但其数额仍然高于去年，工资性支出及技术开发费用都增加了2000 万左右，并且受广维停工影响，停工损失也增加了近3000 万元。2016 年三费及营业税金等总支出约为5.75 亿元，增长2000 万。投资收益方面，公司2016 年仅有479 万元，同比减少2925 万元。两项叠加减少税前利润近5000 万。

    　　投资建议

    　　基于对PVA 行业有效产能开工率超预期的判断，我们继续坚定看好行业复苏。PVA 涨价得到逐步得到认可，叠加蒙维新产能投放，预期公司将在2017 年业绩大幅好转，而新产能投放对市场带来的冲击影响，我们认为不会太大，特种PVA 属于差异化产品，并且在短期内没有新增产能进入市场及今年释放产能时间节点安排在二季度的情况下，市场能够较好消化约7 万吨的增量。我们维持对公司业绩的预测，预计公司2017、2018 和2019 年营业收入分别为44.84 亿元、52.75 亿元和56.62 亿元，增速分别为26.54%、17.64%和7.34%；归属于母公司股东净利润1.94 亿元、2.24 亿元和2.45 亿元，增速分别为76.28%、16.04%和8.80%；全面摊薄每股EPS 分别为0.12、0.14 和0.15 元，对应PE 为42.2、36.4 和33.4 倍，未来六个月内，维持 “增持”评级。

    　　风险提示

    　　主要产品及原材料价格波动；国内外新增产能投产加速；新产能生产情况不及预期；下游市场拓展不及预期。