北京科锐(002350)点评：经营趋势向好 紧握电改契机

　　投资要点

    　　管理水平改善，业绩实现明显增长： 公司2016 年实现营业收入17.77 亿元，同比增长21.50%，归母净利润0.76 亿元，同比增长78.63%（其中四季度单季实现归母净利润0.50 亿元，同比增长35.60%），业绩增长明显主要系公司加强成本把控并调整销售结构使毛利率提升2.39 个pct 所致； EPS0.35 元，ROE 6.81%，经营活动产生的现金流量净额0.61 亿元。同时公司通过利润分配预案，向全体股东每10 股派发现金红利1.50 元，以资本公积金向全体股东每10 股转增7 股。

    　　公司预计2017 年一季度归母净利润亏损0.05 亿元～0.1 亿元，主要原因为公司于2016 年实施的限制性股票激励计划于本季度内摊销管理费用及公司新业务开展支出增加。

    　　毛利率扭转下滑趋势，期间费用控制较为良好：公司2016 年综合毛利率26.

    　　20%，同比增长2.39 个pct，受益公司的费用把控与管理水平提升，公司扭转了毛利率近年持续下滑的趋势。分业务方面，公司开关类产品、箱变、自动化产品、电力电子成套设备、附件及其他产品分别实现收入7.42 亿元、6.47 亿元、2.07 亿元、0.58 亿元、1.16 亿元，同比增长17.45/22.80/15.90/69.07/34.21%，各自毛利率分别为24.11/19.50/40.29/45.77/41.01%，较上年同期变动4.38/-0.38/1.09/16.19/-0.91 个pct。

    　　值得一提的是公司电力电子产品的收入高增速主要来自于有轨电车超级电容充电装置的合同得到部分确认，在续广州有轨电车超级电容充电装置的成功运行后，武汉东湖有轨电车超级电容充电装置进入交付阶段，形成了新的业务增长点，并聚集了较好的品牌效应

    　　公司2016 年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变动-0.08/0.95/0.30 个pct。整体期间费用率上升1.17 个pct，期间费用控制较为良好。

    　　农配网投资持续落地，公司订单稳健增长：目前电力投资逐渐向电网倾斜，在2016~2020 年，能源局规划配网总投资规模可达1.7 万亿，其中农网投资尤受重视。农网主要投资方国家电网公布2016 年其完成农网投资1718亿，同比增长36.6%,2017 年国网计划开工农网建设项目1400 个，投资规模410 亿元；计划建成农网项目1900 个，投资规模630 亿元。公司是国内最为纯正的配网设备提供商之一，2016年公司全年签署订单21.52亿元，同比增长11.62% ，我们预计公司2017 望延续订单增势，持续保障公司业绩稳健增长。同时公司计划进一步增加电气成套类等产品，扩大用户工程销售占比，毛利率趋势保持向上。

    　　电改政策实施之年，公司先发布局期待硕果：2016 年10 月11 日发改委和能源局印发两大电改核心文件《有序放开配电网业务管理办法》及《售电公司准入与退出管理办法》，电改核心文件基本发布完毕，新增配网向社会资本有序放开的发令枪正式打响，公司将有望从单一设备提供商升级为工程总包商提供系统解决方案，后续配网运维以及配售电一体化业务的开展更将大幅拓展公司盈利空间，目前公司正积极拓展电改背景下的新业务。

    　　公司目前在配售电（贵安新区、郑州空港、江西等地）、综合能源服务（成立河南国控科锐、控股杭州平旦等）、电力运维服务（积极整合郑州开新电工等）都有布局，在电改政策实施之年，期待公司相关业绩的陆续兑现。

    　　积极拓展外延，拟投资进入军用电源、军工电力控制系统：公司目前正积极寻求拓展外延相关行业高毛利业务机会，2016 年公司同丰年资本签署战略合作协议，拟通过与丰年资本的合作，投资进入军用电源、军工电力控制系统等领域，切入高端的军用制造与装备领域，拓宽销售渠道。目前部分项目已经完成尽调。

    　　投资建议：我们认为公司在配网投资加速落地背景下业绩望持续改善，同时电改逐步推进过程中公司各领域布局（配网+设备+服务）也望兑现业绩，同时积极看好公司民参军方向的推进。预计公司2017-2018 年EPS 分别为0.42 元、0.54 元、0.72 元，给予买入投资评级，目标价27.5 元。

    　　风险提示：配网投资低于预期风险，电改进度不及预期风险，新领域拓展不及预期风险