深华发A(000020)首次覆盖：70亿元的现金牛

公司在深圳56 万方城市更新项目顺利推进,将为公司贡献大量现金流

    公司旗下位于深圳的两块工业用地被列入《2010 年深圳市城市更新单元规划制定计划第一批计划》,分别为光明新区公明街道华发片区的两块工业用地,建面46 万方,以及福田区华强北街和振兴路交汇处东南侧的华发大厦项目,建面10 万方,总计56 万方。未来旧改项目的开发将成为公司新的利润增长点。预计今年光明新区华发旧改项目首先落地,为公司带来大量现金流。

    深圳光明新区华发旧改项目46 万方,权益部分对应35 亿元

    深圳光明新区项目公司持50.5%权益,大股东武汉中恒集团持股49.5%,总建面46 万方。2015 年和万科签订合作协议出售土地,但此后与万科存在纠纷,需要仲裁,截止期限至2017 年5 月12 日。同时,武汉中恒集团与深圳华侨城旗下的恒祥基已约定,在解除与深圳万科的合作经营合同后,促成相关各方签订《拆迁补偿安置协议》。和万科合作的原方案为,公司获得5 亿元现金补偿以及10 万方回迁商业物业,其中7 万方自持,3 万方出售,若合作解除,公允价值地价款预计在2 万元/平方米以上,扣除补缴地价,预计给上市公司带来权益部分的现金为35 亿元。

    深圳福田华发大厦项目10 万方,100%权益,55 亿元

    深圳华发大厦项目公司持100%权益,占地面积约1.1 万方,更新后建面为10.2 万方。华发大厦更新项目目前仍处于与业主沟通中,公司将继续协调局部小业主,完成拆迁补偿安置工作。该项目保守预计楼面价在6.5 万元/平方米,扣除补缴地价预计给上市公司带来的现金流为55 亿元。

    旧改项目落地带动公司整体估值至70 亿元,首次覆盖,买入评级!

    因公司非地产公司,所以旧改项目只能全部出售,同时公司主营业务相对较小,按2016 三季报,公司总资产仅6 亿元、净资产3 亿元,两个项目出售后公司变为现金公司,不排除进行新业务拓展。估值方面,以两个项目收回现金再扣除所得税,给公司的净资产增厚将达70 亿元,当前A 股市值55 亿元,公司B 股市值6 亿元,所以对应到A 股合理估值在64 亿元,A 股总股本1.8 亿股,则合理价格为35 元。给予公司NAV9 折的折扣,则公司合理股价区间为32~35 元。假设两个项目分别于2017年和2018年出售,则对应每年净利润分别为26.8和42.6亿元,PE 分别为2.8 和1.8 倍,PB 分别为2.5 和1.1 倍,首次覆盖,买入评级。

    风险提示:旧改项目推进不达预期。