上实发展(600748)年报点评:上海国改提速 关注集团同业整合

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:陈天诚 日期:2017-04-09

  事件:1)公司2016 年年报披露,全年实现营业收入64.88 亿元,同比-1.97%,实现归属上市公司股东净利润5.91 亿元,同比+13.89%,EPS 0.32。2)公司一季度实现营业收入8.97 亿元,同比+89.04%;实现归属于上市公司股东净利润1.02 亿元,同比+54.37%。基本EPS0.07,同比+16.67%。

      地产销售回款无忧,EPS 有所摊薄。1)地产结算下滑、营收略有下降:公司营业收入同比下降1.97%,由于地产业务结算下降15.12%,尤其华北地区营收下降82.09%,但华东、西南地区收入增加,新增合并的建筑业务贡献收入8.4 亿,营收规模与去年持平;2)经营性现金流大增,业绩锁定性强:由于下半年销售回款大增,2016 年经营性现金净额达到56.53 亿元(上年-13.5 亿)。

      截至年末,公司预收款余额63.17 亿元(+205%),货币现金余额100.2 亿元(+83.6%)。年报披露公司2017 年收入目标为65 亿元,预计营业成本47 亿,对应毛利率38.3%,预收款余额覆盖17年收入目标的97%,业绩锁定性强。3)归母净利润增13.9%、销售净利率均有所修复。2016 年,公司扣非后归母净利润4.82 亿元(+102.97%),净利率11.48%(+2.35%);但由于2016 年非公开发行实施及资本公积转增股本,增加股本分别占2015 年的39%和31%, EPS 有所摊薄,同比下降33%。

      资源整合促突破、全年销售额增长170%。1)销售破百亿创新高:公司全年签约金额109.9 亿(+170%);签约面积75 万方(+184%),其中上年定增注入的上投控股贡献20%销售额;2)土储优质、开工提升:公司在建工程面积213 万方,1/3 位于上海,货值溢价可期;3)低成本融资:

      16 年完成增发募资39.02 亿元,并以3.23%利率发行10 亿公司债,资产负债率降至70.81%(上年同期79.79%),短期偿债倍数升至2.35(上年同期1.29),整体融资成本仅为4.72%(同比-0.91%)。

      深耕产业地产、多元布局羽翼渐丰。金融地产、文化地产、养老产业和新兴产业多元化发展的“产业X+地产”模式已现雏形:1)青岛“国际啤酒城”项目:浦发、民生区域性总部和青岛基金中心整体进驻,巩固其作为青岛核心金融城地位;2)虹口北外滩文化地产项目:携手百老汇巨头倪德伦,打造虹口音乐剧综合体;3)崇明东滩长者社区养老地产项目:项目总建面约100万方、总投资120 亿,预计显著受益于崇明岛撤县改区及轨交崇明线的通车。4)联合柯罗尼,打造联合创业办公空间WE+(众创空间)。依托股东资源优势和兼并收购,在不同垂直领域探索模式创新,提升存量资产价值。5)收购龙创节能,进军智慧建筑及家居领域:上实龙创2016 年贡献营收8.46 亿元,扣非后净利润6860 万,超过6800 万的业绩承诺,未来计划将业务版图扩展延伸至大型工业、船舶、核电及基建领域,培育新的盈利增长点;

    国企改革继续推进、业务整合在即。上实集团承诺将于2017 年7 月前解决上实发展和上实城开的同业竞争问题,上实发展有望成为集团整体平台。上实城开资质优良、估值偏低,目前P/B估值少于1。根据2016 年年报披露,上实城开营收总额49.13 亿元、净利润4.62 亿元、土储总建面436 万方,预计整合后业务年营收规模可达百亿。

      投资建议:公司实现金融地产、文化地产、养老产业和新兴产业多元化发展的“产业X+地产”

      模式,作为上海国改潜在整合的资源,后续存在持续整合的预期。我们预计公司2017-2019 年EPS为0,38、0.49 和0.53,维持“买入-A”评级,目标价13.31 元。

      风险提示:产业地产经营风险、资源整合不及预期。