辽宁成大(600739)年报点评：业绩低于预期 整体估值较低

　　投资要点

    　　1. 制药及药品流通优势保持，贸易亏损加大，能源板块有效减亏辽宁成大是一家集商贸、生物制药、能源开发及金融投资的多元型控股企业。2016年，公司继续在传统优势板块继续保持良好的发展势头，生物制药板块，公司精准应对“疫苗安全事件”，将危机转化为机遇，通过与大型物流配送企业的合作，并搭建了新的直达县区疾控中心的配送渠道，全年实现税后利润5.4亿元，人用狂犬疫苗销售超641万人份，继续巩固行业优势，同时也公司业绩的稳健作出了贡献。商品流通方面，成大方圆继续保持“中国连锁药店前十强”的地位，目前1113 家门店覆盖东北、华北、华东地区的5 省19 市，销售收入同比提升11.52%。国内外贸易方面，继续以电煤、油品的销售为核心，其中受煤炭市场下半年的回暖，电煤业务稳中有升，销售收入8.95亿元，同比增长26%，油品业务实现销售收入16.15亿元，较去年回落4.4%，但贸易板块整体减亏效果不明显，税前利润-1.99亿元，较2015年-1.48亿元亏损面有所扩大。能源开发板块，由于油价复苏缓慢，公司继续保持审慎态度，成大弘晟自2016年2月转为长期停产，税前利润为-1.80亿元，同比减亏51.44%2. 金融板块持续贡献投资收益

    　　公司对金融板块的布局主要通过股权投资的方式进行。公司参股16.4%的广发证券虽然受去年全行业股基成交下滑导致归属于上市公司的投资收益为13.19亿元，同比下降39.12%，但整体来看好于行业平均水平，原因是广发证券 2016年通过积极把握市场机会实现弯道超车，营业收入和净利进入行业前三甲，地位得到进一步巩固，尤其在投行业务板块厚积薄发，2016年实现营业收入27.38亿元，同比增长33%，完成16 家IPO 主承销项目，行业排名第二。今年在IPO 发审提速背景下，广发目前的报审家数排名首位，项目储备充足，有望在今年继续为其业绩释放带来贡献。公司于2015年12月以82亿元竞得中华联合保险控股股份有限公司30亿股股权，持股比例为19.6%，中华保险2016年为公司贡献2.31亿元投资收益，成大沿海基金带来投资收益0.8亿元，进一步平衡公司的收入结构。

    　　3. 投资建议

    　　公司整体业绩低于预期，我们分析主要原因是：去年计提的吉林油页岩的减值损失基数较低；中华联合保险16年业绩下滑明显，同比减少47.07%，使得成大的投资收益较低；商贸板块的亏损面继续扩大；虽然能源开发减亏取得成效，广发证券、成大生物、成大方圆业绩相对稳健，但不能覆盖其他板块对公司业绩的拖累。2017年，我们看好油价底部回升，且公司当前估值较低，预计17/EPS 为0.74，对应PE 为23.5倍，维持推荐评级。