新华文轩(601811)年报点评：稳健发展、蓄势待发

　　事件：公司2016年实现营业收入63.56亿，同比2015年57.33 亿的水平增长了10.88%；实现归母净利润6.47 亿，和2015 年同期基本持平。由于业务结构模式相对稳健，导致公司过去几年的经营变化不大。

    　　出版业务稳步增长：作为公司的主要业务之一，出版业务在2016 年累计实现营业收入17.41 亿，同比2015 年增长5.71%，占总收入的比重大致为27%，业务毛利率33.7%，较2015 年提高了1.5 个百分点。其中，教材业务的毛利率改善是推动出版业务毛利率整体上升的根本性原因。公司自编出版的教材教辅《可爱四川》、《历史》（中学）、《新路径英语》（小学）、《点金训练》等均获得较好的市场反馈。

    　　发行业务成本压力略显：作为公司的核心业务，发行业务在2016 年累计实现营业收入57.03 亿，同比2015 年增长了10.83%，占总收入的比重大致为89%左右，整体毛利率下降1.5 个百分点至30.17%。其中，教材业务毛利率相对稳定，维持在39.6%左右，但是一般图书的发行业务毛利率下降2.22 个百分点至17.57%，拖累了业务的整体增长（公司出版业务+发行业务收入超过总收入的原因是因为公司有超过13 亿的内部抵消）。

    　　未来看点：公司未来除了继续夯实传统出版发行业务之外，还将重点布局以下业务：1）推进图书电商业务，实现线上线下的联动；2）拓展教育信息化和教育装备业务；3）进一步扩张幼儿教育业务；4）以实现“最后一公里”为出发点的第三方物流业务。

    　　盈利预测：我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.57 元、0.60 元、0.67 元，对应的PE 为40 倍、38 倍、34 倍。虽然目前从估值水平来看，公司的估值略高于行业多数公司，但是考虑到一方面四川省在积极推进国企改革，公司作为四川省上市文化龙头企业，将最先享受改革红利；另一方面，公司上市以来还未有较大的资本运作，进一步整合资源符合公司的战略，维持“买入”评级。

    　　风险提示：教材教辅政策或发生改变、传统图书行业或进一步下滑。