美菱电器(000521)年报点评:空调扭亏为盈 利润大幅增长

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:金星/甘骏 日期:2017-03-30

  投资要点

      空调扭亏为盈+退补损失消除带来16 年业绩大幅改善。2016 年公司实现营业收入125 亿元,同比+16%;归母净利润2.2 亿元,去年同期盈利2.6 千万,扣非后同比+69%,对应EPS0.27 元。其中2016Q4 单季收入同比+24%,净利润0.55 亿元。业绩大幅改善的主要原因是:(1)空调收入提升、盈利能力明显回升。(2)15 年因退回1 亿节能补贴,16 年影响消除。

      空调补库/出口业务拉动收入增长,新兴品类快速放量。(1)分品类看,公司冰箱/空调收入分别为67/42 亿,同比+11/22%。产业在线数据显示,16 年美菱冰箱/长虹空调销量份额分别同比+1.2/0.5pct。此外,新兴品类(包括洗衣机、小家电、厨电)收入规模达9 亿,同比+44%。(2)分市场看,2016 年公司内销/出口收入分别为96/29 亿,同比+12/33%。出口前期市场开拓的效果持续显现,汇率贬值亦有所拉动,订单保持快速增长;内销受益空调补库、前期地产拉动需求,收入增速环比明显提升。

      毛利率基本持平,费用降低带来净利提升。2016 年公司毛利率基本持平达20%,其中冰箱/空调毛利率同比分别-1/+3pct。一方面,16Q4 成本压力较大,拖累冰箱毛利率,侵蚀利润近6 千万。另一方面,毛利率相对较低的出口占比提升带来结构性影响。公司坚持产品结构升级,中怡康数据显示16 年美菱冰箱/长虹空调ASP分别同比+4/3%,提升幅度高于行业。2016 年期间费用率有所下滑,净利率1.8%,同比+1.6pct。运营效率方面,公司营业周期从115 天下降至98 天,经营净现金流10 亿(去年同期2 亿)。

      经营展望:短期成本压力不改长期业绩改善趋势。短期看,公司单一品类规模较小,利润率、抗风险能力均受到一定限制,成本压力或对短期毛利率产生一定影响,预计17Q1 单季利润增速基本持平。长期看,公司前期在机构精简、品类协同、降本提效等各方面的变革红利仍会持续释放,17 年竞争趋紧或将制约业绩提升幅度,但不变盈利改善趋势。具体来看:(1)内销继续通过优化产品结构提升盈利。(2)出口围绕OEM 继续上量,重点进行结构调整。(3)随着规模提升,刚性费用占比下降将会持续带来净利率提升。公司短期目标净利率3%,未来提升空间大。

      外延扩张:资本助力品类扩充,并购落地值得期待。公司作为长虹集团旗下的白电资产整平台,大股东充分放权、治理松绑为管理改善提供空间。公司明确表示将通过资本运作,拓展洗衣机/小家电/厨电等业务,在手资金丰厚做好准备,期末现金+理财达54 亿,大股东也将给予资金支持。公司前期公告与意大利Candy 集团进行冰洗业务的战略合作,后续会有更多合作落地,外延扩张值得期待。

      风险提示。1.地产销量大幅下滑;2.成本大幅上行;3.市场竞争加剧。

      盈利预测及估值。短期看,空调补库存+经营持续改善将继续保障2017 年业绩向上,成本压力或影响弹性但不改变趋势。中长期看,公司有望借助资本运作,步入洗衣机、小家电等新领域,公司当前总市值70 亿,账上净现金超50 亿,规模再上新台阶值得期待。考虑到公司面临较大的成本压力,调整17/18/19 年EPS 预测至0.28/0.38/0.48 元(原17/18 年预测为0.34/0.42 元),对应PE26/19/15 倍,维持“增持”评级。