聚飞光电(300303)：冬去春来 多点开花 重归高增长

冬去春来,本土LED 背光龙头重返高增长

    公司是专业从事SMD LED 器件研发、生产与销售的高新技术企业,主营业务属于LED 封装。在度过了2015 年价格战的寒冬之后,公司一方面通过持续的技术创新、精益管理增强综合竞争力,另一方面继续丰富客户结构,业绩重返高增长。根据业绩快报数据,2016 年公司实现营收15.09 亿元,同比增长57.28%,为上市以来最快增速,实现归母净利润1.55 亿元,同比增长51.62%,如果剔除掉LiveCom并表带来的约560.31 万元净利润,2016 年公司归母净利润仍同比增长超过46%。

    产能瓶颈限制OLED 普及速度,公司中小尺寸背光产品替代空间犹存

    市场一度担心OLED 的兴起会迅速冲击小尺寸LED 背光市场,但我们认为产能瓶颈仍是限制中小尺寸OLED 快速普及的关键性因素。基于CINNO及IHS 数据,我们测算即使到2019 年,规划中的AMOLED 产能兑现也只相当于当前6 代线及以下的LCD 产能面积的19.4%, LCD 将依然是中小尺寸显示市场的主要力量。公司小尺寸产品处于绝对领先地位,国内市占率由09 年5.92%逐渐提升到目前的30%以上,在国产手机品牌走强的背景下,公司有望通过切入更多本土品牌的背光供应链,进一步提升市占率。尺寸上涨+产业中心转移拓展背光需求,公司大尺寸背光占比持续提升16 年全球TV 面板平均尺寸预计增至42.4 寸,增长4.43%,由55 寸占比的快速提升我们预计平均尺寸有望保持较高增速,而面板尺寸的增加必然推升对背光模组灯珠的需求。此外,我们测算,未来新增高世代产线带来的大尺寸背光需求可有效抵消AMOLED 在小尺寸端替代所造成的需求下降,LED 背光市场空间仍将有增无减,在LCD 产业中心加速向中国大陆转移的过程中,国内背光厂商将迎来国产替代良机。公司中大尺寸营收占比自2012 年持续提升,15 年已经达到38.33%,公司在16 年成功切入京东方、深天马等一线面板厂商供应链,大尺寸营收增长确定性强。

    产业链横向延伸,小间距、光学膜、光器件封装多点开花

    公司积极延伸产业链,拓展产品种类。目前小间距SMD 产品已经实现量产并销售,公司选择在行业高增长、供应链紧张的背景下切入,确定性的需求将带来新的利润增长点。2013 年公司成立聚飞光学材料,2014 年实现光学膜产销,2015 年生产规模大幅扩大。2016 年公司与中兴智能科技合作投建IC 封装及LED 封装和组件生产项目,进军光器件封装领域,与中兴的合作也加强了对于行业方向的把握以及未来下游的需求。

    行业景气上行,国产替代空间广阔,首次覆盖给予买入评级

    我们看好公司LED 背光重返高增长,新业务多点开花,预计17-18 年归母净利润为2.13 亿、2.78 亿元,参考行业平均估值水平,考虑光器件、IC封装业务所能带来的估值提升,我们认为公司合理估值范围为17 年35-40X,目标价10.84 元-12.39 元,首次覆盖给予买入评级!

    风险提示:大尺寸背光产品增速低于预期,各项新业务拓展速度低于预期。