洪涛股份(002325)点评：公装竞争激烈 转型不及预期 下调评级至“中性”

　　投资建议

    　　洪涛股份公告业绩预告修正：预计2016 年净利润同比下滑35~65%（此前预计为同比下滑40%~同比增长10%）。鉴于公司公装业务面临激烈竞争，教育转型进展缓慢，商誉减值风险较大，我们下调公司评级至“中性”。理由如下：

    　　公装业务下滑超预期。2016 年国内公装市场竞争加剧，行业整体面临价格下行压力，同时，公司部分进入竣工阶段的项目决算收入不及预期，使得公司毛利率水平进一步下降，公装业务盈利能力大幅下滑。展望2017，随着地产销售增速的下滑，公司公装业务增长前景仍难言乐观。

    　　教育转型进展缓慢。2016 年由于二级建造师、造价师等科目的停考，洪涛股份子公司学尔森今年预计大概率亏损，而跨考教育虽收入增长良好，但费用同样增长较快，预计教育业务2016 年整体盈利不达预期。展望2017，二级建造师等科目复考有望带来学尔森业务量增长，但教育板块能否达到业绩承诺仍面临一定不确定性。

    　　关注商誉减值风险。截至3Q16，公司账面共有商誉5.4 亿元，其中来自跨考教育的收购产生约2.4 亿元、来自学尔森的收购产生商誉约2.8 亿元。考虑到学尔森和跨考教育在2015年均未实现业绩承诺，且2016~2017 年实现业绩承诺的压力也较大，建议投资者关注公司的商誉减值风险。

    　　我们与市场的最大不同？我们认为，公司向教育业务的转型不确定性较大，并对公司公装业务的回暖趋势也更为谨慎。

    　　潜在催化剂：1）教育业务整合良好、步入正轨；2）公装订单显著回暖；3）家装电商业务顺利推进。

    　　盈利预测与估值

    　　由于公司公装、教育业务进展均不及预期， 我们下调公司2016/2017 年净利润预测44%/46%至1.8 亿元/2.3 亿元，引入2018 年净利润预测2.8 亿元，同比增长25%。目前，公司股价对应39x 2017e P/E。由于盈利预测下调，我们相应下调目标价40%至6.6 元（对应35x 2017e P/E），下调评级至“中性”。

    　　风险

    　　公装业务持续下滑；教育转型进展缓慢；商誉减值风险。