勤上光电(002638)点评:29亿并购爱迪教育 完成国际教育主体架构

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:马晓天/孟烨勇 日期:2016-12-29

  投资要点:

      作价29 亿收购爱迪教育。公司全资子公司香港勤上同Aidi Education Acquisition(Cayman)Limited(开曼群岛)、北京澳展签署了《主要条款备忘录》、《备忘录修改协议》。香港勤上拟以现金的形式收购Aidi 持有的NIT Education Group(爱迪教育集团)100%股权。

      爱迪教育是一家依据开曼群岛法律设立并存续豁免有限责任公司,爱迪教育通过若干安排,控制位于中国的若干教育资产和办学业务。本次收购事宜初步估值为29 亿元人民币的等值美元。

      爱迪教育历史悠久,体量和品质双优。学校幼儿园课程包括英文、国学、美德、东西方礼仪等,奥尔夫音乐、美工等艺术课程。小学课程主要包括基础课+英语+信息技术+艺术等内容。初中开设IGCSE 的三门必修课,数学,英文,科学,学生可以获得由剑桥大学国际考试委员会颁发的初中阶段完成证书。高中阶段拥有澳大利亚国际高中(WACE)、美国国际高中(ASE)、英国国际高中(A-LEVEL)和国际大学预科课程及英语培训课程等类别,同时爱迪也是IELTS、WACE\TEE、A-LEVEL、TOFEL、ACT 等五大考试的官方考点。我们预计爱迪国际学校学生平均学费在20 万/年*2600 人在校生测算,收入约5 亿元左右,利润大约在1.5-2 亿之间(若转为营利性学校学费和税收成本均存在变动可能)。

      率先用基金形式锁定优质资产,待时机成熟再并入上市公司。目前标的资产带有VIE 脚骨,A 股上市公司对VIE 架构资产直接进行并表收购是存在障碍的,无法并表。同时业务实体为学校资产,在《民促法》通过后仍需一定时间完成性质变更和产权明晰。本次公司或香港勤上计划认购专项基金6-10 亿元的份额,并不会导致公司取得目标公司控制权。公司在此次市率先用基金锁定优质教育资产,待资产性质和交易结构明晰后再装入上市公司。

      维持盈利预测,维持增持评级。本次并购完成后,公司已基本完成K12+3 阶段内的主体架构,未来将持续为教育事业添砖加瓦。我们预计龙文教育2017 年利润约1.3 亿,小红帽2017 年承诺利润5750 万(还有新增园区将提升利润水平),爱迪教育按照1.5 亿利润计算,英伦教育1300 万利润。公司体系下教育利润整体规模将达到3.5 亿+。另加上LED 业务,公司整体利润将达到4.0 亿+。

      公司当前市值140 亿元,我们认为目标市值为200 亿。由于爱迪教育交易还在进行中,暂不并表,所以维持盈利预测16-18 年EPS 为0.16 元、0.20 元、0.30元,对应PE 为59、47、32 倍。如果考虑在不增发情况下爱迪教育全面并表,2017 年对应PE 降为35 倍。建议积极关注,维持增持评级。