赛托生物(300583)新股研究报告：甾体药物行业技术革新的引领者

　　投资要点：关注国内甾体药物行业技术和产品升级进程甾体激素药物是全球仅次于抗生素的第二大类药物。我国是全球甾体原料药最大的生产和供应基地。目前，我国甾体药物年产量占世界总量的1/3 左右，生产能力和实际产量均居世界第一位。

    　　突破4-AD 关键技术，引领国内甾体药物生产路径升级。赛托生物成立于2010年，是新一代甾体药物关键中间体环节的领军企业。2012 年前后，公司借助在基因工程和微生物转化领域的技术积累，快速攻克了甾体药物核心原料——雄烯二酮（4-AD）的生产工艺，并在此基础上开发出系列化的中间体产品。雄烯二酮（4-AD）及类似产品，相较传统的中间体皂素/双烯在环保、成本等方面的优势突出，因此得到快速推广，目前已占据甾体药物生产三分之二的份额。

    　　终端需求的爆发，也带动公司业务规模快速提升。从2013 年到2015 年，公司核心产品雄烯二酮的销售量从154 吨增长至722 吨，羟基黄体酮销售量从91 吨增长至184 吨，均出现大幅增长。

    　　产品价格有望逐步企稳，新品类拉动未来增长。2016 年以来，公司业务开始面临较大的竞争压力。上半年公司营业收入、净利润同比下降了21.69%、52.95%。

    　　我们认为，公司今年利润的下滑，主要是由于：1）替代品9-羟基雄烯二酮及其衍生品进入市场，导致了雄烯二酮产品的市场价格和市场需求下降；2）核心产品销售价格较大幅度下降。

    　　未来，我们认为，公司盈利具备逐步企稳回升的潜力：1）雄烯二酮（4-AD）的工艺路线已经度过了开发初期成本和价格快速下降的阶段，未来价格走势有望较为平稳。2）公司也在加快9-羟基雄烯二酮及其衍生产品4-烯物、甲羟环氧孕酮规模化量产和市场推广，并体现出较为显著的效果。未来，随着公司9-羟基雄烯二酮及其衍生物生产规模的进一步扩大，下游客户该类产品的采购量将进一步提升，助力公司维持细分领域龙头地位。

    　　盈利预测及投资建议。考虑IPO 发行2667 万股，我们预计发行后2016-18 年EPS 为1.02、1.06、1.15 元。公司此次发行价格为40.29 元/股，对应2016 年PE 为39 倍，考虑公司为我国甾体药物细分领域的龙头，同时小市值公司在A 股的市值普遍较高，我们给予公司2016 年50-60 倍PE，对应股价51-61.2 元/股，建议申购。

    　　风险提示。1）甾体药物原料产品出现替代品，行业竞争加剧；2）产品价格下降的风险；3）下游客户集中度过高的风险。