华伍股份(300095)：收购环宇园林增厚业绩 多项条款保证投资安全

　　公司近况

    　　华伍股份拟以3.75 亿元现金收购江苏环宇园林建设有限公司25%股权，其主营业务为园林绿化工程建设。该收购将增厚上市公司2017 年业绩38%，且投资安全性高，对上市公司构成利好。

    　　评论

    　　收购对价合理偏低，现金收购显著增厚上市公司利润。标的公司承诺，2017~2019 年净利润分别不低于1.5/2/2.5 亿元，3 年间CAGR 达29%。根据其2017 年业绩承诺，25%的股权交易对价对应2017e P/E 为10x，估值合理偏低。交易对方承诺，2017~2019年各年度标的公司向上市公司现金分红金额不低于标的公司当年承诺利润的25%。若收购顺利，则将增厚2017e 业绩38%。

    　　多项收购条款具备吸引力。除业绩承诺和分红承诺外，还有以下条款值得关注。1）分期支付防范风险：根据协议，现金支付将分为4 期，其中30%/30%是在对方完成2017/18 年业绩承诺后才进行支付，有效防范资产减值风险。2）对方承诺进行业绩补偿和减值补偿：如果2017~2019 年3 年累计净利润不达6 亿元，则交易对方应进行业绩补偿。若2019 年前双方终止合作，则交易对方有责任进行减值补偿。3）交易对方承诺以不少于股权转让款的金额在二级市场购买上市公司股票，锁定期不少于1 年。该锁定股份用于业绩承诺的担保，同时也彰显交易对方对标的公司的信心。

    　　基于以上收购条款，我们认为该项交易具备较高的安全性。

    　　期待公司轨交制动器明年加速推进。公司是轨交制动器国产化领域的先行者，目前已获得地铁、磁悬浮和有轨电车制动系统的自主知识产权。但由于今年订单交付低于预期，子公司上海庞丰或将有亏损风险。但我们预计来年订单的获取和交付将加速。另外，安德科技已经并表，我们期待其军工业务后续得以进一步强化。

    　　估值建议

    　　考虑到收购项目目前仅签订了框架协议，我们暂时维持2016/17e盈利预测不变。但考虑到公司的外延并购预期，且轨交制动器明年有望加速，我们上调公司目标价17%至17 元，对应市值64 亿元（对应33%的制动器市场份额，较上次预测高5.0ppt），维持推荐。

    　　风险

    　　收购落地风险。