津膜科技(300334)：“膜王”即出 拐点将至

　　报告摘要：

    　　两项并购同时发力，成就中国“膜王”。伴随行业高速发展，膜法水处理产业呈现出1）“膜元件生产高端化”和2）“向全产业链延伸”两大发展趋势。

    　　公司顺应行业趋势进行并购，“产品+工程”实力将有大幅提升，“膜王”地位得到确立。

    　　并购江苏凯米：产品链宽度、研发实力进一步增强，为公司扩大膜产品市场份额提供支撑，高端膜产品“国产替代”市场留有巨大想象空间；并购金桥水科：补齐公司工程施工资质，将产业链从膜元件延伸至水处理工程，营收和利润规模有望大幅提升，加速成长值得期待。

    　　国资背景助力PPP 拿单。本次并购如顺利实施，高新投资参与定增后持股比例将维持在14.03%，与第一大股东差距进一步缩小；背靠河北省国资委，旗下拥有多项水务类资产的河北建设水务将以定增方式入股。依靠两家股东国资背景，公司在PPP 领域的拿单能力将获大幅提升。

    　　研发和产品造就核心竞争力。公司是分离膜行业技术领导者，立足膜技术研发和制作领域已有40 多年历史，拥有“国家级重点实验室”和“院士工作站”独特资源，研发实力和产品品质获得市场高度认可。

    　　PPP 热潮和膜行业快速发展提供成长空间。政策利好不断释放，财政部PPP 项目库9 月底入库项目已达10471 个，总投资12.46 万亿，项目落地率稳步提升；受益于环保政策趋严，近年来膜法水处理行业快速发展，预计“十三五”末行业年产值将超2000 亿。公司面临巨大发展空间。

    　　盈利预测及投资评级。目前股价距15 年增发价尚有20%空间，安全边际充足；在手订单8 亿，业绩加速兑现可期；同时具备小市值高弹性特点，值得关注。预计公司16-18 年营收分别为7.31 亿、14.02 亿、17.31 亿， 对应EPS 0.25 元、0.63 元、0.85 元。我们认为公司在膜元件研发生产方面具有独特优势，可享受高于传统水务公司的估值水平，根据17 年45 倍P/E，计算出合理目标价为28.35 元。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。