勤上光电(002638)重大事项点评:落子知名幼教品牌 布局速度再超预期

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:姜娅 日期:2016-11-09

  事项:

      11 月8 日,公司公告拟收购何志坚先生、刘东鸣先生持有的柳州市小红帽教育投资咨询有限公司股权以及其实际控制或所有的幼儿园股权不低于80%的比例,标的公司估值8.7亿元,对此我们点评如下:

      教育蓝图新增幼教板块,资产质量上佳

      小红帽连锁幼儿园成立于1997 年9 月,在全国共有75 家直营园,33 家托管和加盟园,在校幼儿12000 多名,园所数量在全国幼儿园集团中排名居前。目前,小红帽的幼儿园主要集中在广西和云南等省份,在湖南、江西、湖北、重庆、贵州等省市有少量园所。

      从师生比、人均占地面积和收费来看,小红帽定位中端。以小红帽的几个成熟园所为例:

      1)小红帽长虹世纪幼儿园创办于2006 年9 月,位于柳州市鱼峰区屏山大道长虹世纪小区,占地1200 平方米,目前拥有7 个班级,幼儿240 多名,教职工22 名;2)小红帽兆兴幼儿园创办于2005 年7 月,位于柳州市柳南区,占地面积1200 平方米,在园幼儿250 多名,30 余名教职员工;小红帽湖南吉首幼儿园,创办于2007 年2 月,占地面积3500 多平方米,共有教职员工20 名,幼儿近200 名。收费上,曲阜市南泉小红帽幼儿园全托1800 元/月,7400/学期;小红帽钦州幼儿园保教费3500 元/学期,伙食费380 元/月。人均占地面积少于高端园;师生比平均1:10 左右。综合各项指标,小红帽属于在二三线城市布局的大型中端幼儿园集团。

      小红帽拥有较为完备的课程体系。小红帽邀请专家成立了幼儿教育研究会,《童话启蒙》、《快乐英语》是由小红帽幼儿教育研究会经过多年的教育实践编写出的两套幼儿园趣味实用性教材。通过对《小红帽》故事的延伸,把100 个原创童话故事融入幼儿的学习过程。小红帽使用的主教材是《主题式课程》,主题课程是由朱家雄教授主编,广西教育厅指定的幼儿园教材之一。主题式课程是教师根据主题准备各项材料,将主题知识渗透到语言、科学、健康、艺术、社会等五大方面。幼儿园教学特色体现在户外体能锻炼、区域活动、童话和手偶剧场和奥尔夫打击乐等方面。

      对加盟园有较高的要求和较好的支持。小红帽对加盟园的要求:小红帽要求加盟园所达到至少八个班以上的办学规模,地点在人口密集地域或成熟小区内,参考执行小红帽制定的管理模式和培训模式,执行标准的VI 形象识别系统,统一使用小红帽总部指定生产厂商生产或经销的教材(读物)、教具、玩具、文具、食品及设备设施,使用小红帽总部提供或监制的校牌和内部铭牌。小红帽对加盟园的支持主要包括:共享先进的客户关系管理系统(CRM)、服务质量管理系统、集团化采购渠道、教职工培训,也可派遣园长,属于对加盟园支持和管控力度较大的连锁幼儿园品牌。根据官网披露,加盟商投资金额20 万到50 万,目前意向加盟数量595 家,申请加盟数量139 家。

      估值基本合理,利益深度绑定,未来增速可期

      按照业绩承诺,2016 年5000 万元,2017-2019 年分别需达5750/6612/7604 万元以上。

      按照8.7 亿元的估值,2017-2019 年对应PE 分别为15x,13x 和11x,对于大型幼教标的,该估值水平较为合理。未来三年,勤上将向小红帽提供不低于3 亿元的资金支持,获得资本助力后,小红帽也将迎来快速扩张期,未来三年合计新建或收购幼儿园不低于60 家,即2019年达到135 家以上直营园。

      交易结构有助于促进上市公司市值提升。卖方承诺,自全部取得本次交易相关交易款项后180 日内,用本次交易取得的30%资金在二级市场购买上市公司股票,且承诺2019 年度审计报告日正式签署日前,不减持已购买的上市公司股票。同时承诺高管团队60 个月不发生变化,承诺直营幼儿园园长未来3 年的年离职率不超过5%。我们认为,优秀的管理团队和园长团队是幼教机构成功的最关键因素,深度绑定人才有助于小红帽业绩稳健增长,同时用交易款项购买上市公司的方式有助于市值管理。

      风险因素:标的公司业绩增速不及预期

      投资建议。综上所述,鉴于此次交易短期经营效益影响尚不明显,暂不考虑此次投资影响,综上所述,鉴于此次交易尚需进一步确认,暂不考虑其短期影响。基于龙文Q4 并表假设,预计公司2016-2018 年全面摊薄EPS 为0.05/0.14/0.17 元。虽然公司绝对估值不低,但考虑到公司龙文之后并购布局继续快速落地,教育蓝图勾勒逐渐清晰,市场信任度及关注度也在逐步提升,维持“买入”评级。公司现金充沛、已有布局资产质地优良(深圳国际预科学院+小红帽+龙文+原有LED 业务2017 年合计净利润预计在2.7 亿元-3 亿元之间)、背靠华夏人寿教育孵化平台支持,价值显著,建议积极配置并长期持有,以享教育行业成长红利。