探路者(300005)季报点评：户外加快出清+旅行业务结构调整 未来看点在体育投资布局

　　核心观点

    　　2016 年前三季度公司实现营业收入和净利润分别同比下降12.43%和31.51%，扣非净利润同比减少39.55%。其中第三季度单季实现营业收入和净利润分别同比下滑51.59%和73.48%，盈利跌幅环比上半年明显扩大，主要受旅行板块业务调整及户外终端零售低迷影响。

    　　户外用品加大出清，旅行业务持续转型。分业务来看，受消费低迷和行业竞争加剧影响，前三季度户外板块收入同比下降约5%，加上清库存降低毛利率以及加盟商并表、系统建设等带来费用上升，净利润下滑明显。1-9 月旅行板块收入同比下滑约20%，主要是易游天下产品结构调整，缩减盈利水平较低的普通旅行业务规模。易游天下转型+绿野中国尚处前期推进导致旅行业务仍处于亏损阶段。体育板块，公司已完成体育产业基金首期投资，二期募资正在推进。此外，公司滑雪场已完成22 条雪道建设，具日5000 人次接待能力。

    　　前三季度公司综合毛利率同比提升2.35pct，期间费用率大幅增长7.97pct，其中销售费用率同比上升2.81pct，管理费用率同比上升4.83pct，主要是加盟商并表和转型初期投入较大所致。三季度末，公司应收账款较年初增长35.44%，存货较年初增加17.91%。

    　　我们看好公司战略转型大方向，后续效果有待观察。在陆续切入互联网、户外旅行及体育产业之后，公司将组织架构整合为集团下设大体育、户外与旅行服务事业群，三条主线齐头并进，同时打造流量入口、分销平台、产品经理、供应链与生态支持系统等五层组织结构平台。未来公司将以各种户外与运动社群为基础打造流量入口，通过体验式户外旅行与产品实现变现，推进以用户为中心的“健康生活方式的社群生态”战略目标。公司第一期员工持股计划在3 月完成购买（高管团队认购50%，成本16.56 元/股，锁定期1 年），体现了管理层对战略转型的信心。6 月，公司完成定增募资12.57 亿元将进一步助力社群生态圈建设落地。

    　　今年受零售低迷与战略调整（投入增大）的影响，公司业绩面临一定压力，后续股价更多伴随投资项目落地催化以及体育、旅行等市场主题波动。

    　　财务预测与投资建议

    　　根据三季报，我们小幅下调公司盈利，预计公司2016-2018 年每股收益分别为0.34 元、0.40 元与0.45 元（原0.36 元、0.43 元与0.52 元），维持公司16 年55 倍PE 估值，对应目标价18.70 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：线上销售低于预期的风险、战略转型过程中面临的管理整合和业务对接等挑战