西藏矿业(000762)深度研究：锂铬资源双龙头、静待盐湖提锂技术突破

　　投资要点

    　　锂铬资源双龙头、近看铬远看锂

    　　公司是一家立足西藏罗布莎铬矿和扎布耶盐湖等优质矿山，从事铬矿开采、盐湖提锂为主，西藏国有矿业开发的唯一上市平台。目前拥有6 万吨/年铬矿和8000 吨/年锂矿产能，在建10 万吨/年铬矿项目预计2017 年投产（可能会延后），18000 万吨/年锂矿生产线则因技术问题缓建。2016H 公司营业收入2.75 亿元，同比大幅下降-34%，主要因产品产量大幅下降所致。其中，铬、锂产品收入分别为0.6 亿元和1.25 亿元，占营业收入比重分别为22%和45%，是公司收入的主要来源。2016H 公司净利润0.4 亿元，同比大幅上涨171%，主要因碳酸锂和铬矿价格高导致毛利增加所致。2016H 锂、铬产品毛利分别为0.11 亿元和0.89 亿元，占总毛利的10%和83%，是公司利润的主要来源。

    　　锂：拥有最优质资源、静待技术突破

    　　公司拥有国内锂资源储量最大（153 万吨）、锂平均浓度最高（0.12%），镁锂比最低（0.008）的扎布耶盐湖开采权，但因地处高海拔地区，开采难度大。拥有采用太阳池浓缩法的8000 吨/年锂矿，2000 吨/年碳酸锂和2000吨/年氢氧化锂产能，仍未达产。二期18000 吨/年锂矿项目及配套项目仍采用太阳池浓缩法，目前正在进一步优化工艺，暂时缓建。但因碳酸锂价格仍保持11 万元/吨的高位，虽上半年产量下降但盈利状况好。我们认为一旦大规模低成本盐湖提锂技术突破，公司业绩成长空间巨大。

    　　铬铜：铬价反弹但产量萎缩、10 万吨/年铬矿项目前景乐观公司立足罗布莎铬矿，拥有6 万吨/年铬矿产能，是国内产量最大的铬矿。

    　　拥有1500 吨/年电解铜产能，5000 吨/年电解铜及配套产能因铜价下跌及铜矿品位低难开采等问题缓建。公司募集4.69 亿元用于10 万吨/年铬矿开发项目的定增已经完成，开发的罗布莎 I、II 矿群南部铬铁矿0.702 平方公里采矿权铬矿储量大（170 万吨）、品位高（47.41%），项目计划2017 年投产，2018 年达产。可研报告显示，达产后每年净利润将达8472 万元。

    　　截止至10 月17 日，南非Cr44%铬精粉上海港自提价已涨至51 元/吨度，同比上涨59%，较年初上涨104%。铬矿主要用于生产铬铁，90%用于不锈钢行业的生产。2016 年上半年中国产量增长8%，是带动铬矿需求增长和价格上涨的最主要原因。2015 年全球铬矿产量达3100 万吨，中国产量仅为12-15 万吨，进口铬矿1040 万吨。我们认为2016 年铬矿将继续维持供应偏紧格局，价格段仍偏强。但不锈钢产量增速放缓将导致铬需求放缓，价格中长期存在回调压力。

    　　盈利预测及估值：投资评级“买入”、目标价“22 元/股”

    　　基于2016E/2017E/2018E 铬矿产量分别为2 万吨/2 万吨/5 万吨、锂矿产量分别0.2 万吨/0.3 万吨/0.3 万吨等假设，预计公司2016E/2017E/2018E 的归属净利润分别为48 百万元/71 百万元/136 百万元，对应的EPS 分别为0.09 元/0.14 元/0.26 元，对应的BPS 分别为4.13 元/4.27 元/4.53 元。采用PB 估值，对应2017 年5.16 倍PB,目标价位“22 元/股”，投资评级“买入”。

    　　风险提示

    　　锂铬产量不及预期、锂铬价格回调超预期、铬项目投产不及预期。