来伊份(603777)投资价值分析报告:品类均衡助推稳定发展 直营连锁巩固区域龙头

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:陈梦瑶/黄巍/戴佳娴 日期:2016-10-13

  投资要点

      来伊份是专业化休闲食品连锁经营企业。公司采取连锁经营模式,主要经营自主品牌的休闲食品,是国内销售规模、拥有门店数量领先的休闲食品连锁经营企业之一。公司产品主要分为九大类,品种超过900 种。经过多年在休闲食品行业的精耕细作,公司的品牌效应强、产品品质高、渠道网络优势明显,经营业绩稳步提升。2015 年公司实现营业总收入31.27 亿元,公司净利润1.32 亿元。2013-2015 年,营业收入CAGR 为6.64%,净利润CAGR 为15.96%。

      休闲食品行业快速发展,区域品牌有望突围。2015 年,我国休闲食品市场规模达4183 亿元,2011-2015 年CAGR9.5%,并有望保持10%左右的高增速,其中带有健康属性的创新产品将成为制胜关键。从经营模式来看,个体店、商超、连锁、电商四类零售模式中,线下连锁、线上电商由于规模化、专业化等优势最具潜力,两者融合则代表未来发展趋势。目前我国休闲食品行业集中度较低,龙头品牌旺旺市占率仅9.8%,竞争格局仍较为分散,未来优秀的品牌龙头公司有望突围。

      品类均衡助推稳定增长,直营连锁巩固区域龙头。1)产品结构:2015 年炒货豆制品、肉制品和蜜饯果蔬销售收入占比居于前三,合计约80%,品类均衡,增长稳定;高毛利的糕点品类增速较快,未来有望提升整体毛利水平。2)经营模式:“商品开发+连锁经营”相结合,有效跟进热门产品,提升运营效率和用户体验。3)销售渠道:分渠道看,直营门店收入份额/毛利率/单店平均收入分别为88%/48.41%/126.14 万元,皆居第一。电子商务收入CAGR 高达100.50%,占比6.94%,仅次于直营,成为公司未来利润的重要增长点。分地区看,江浙沪销售收入占比超90%,公司未来将重点培育北京和安徽市场,从区域性龙头向国内休闲食品领先企业迈进。

      布局营销终端,优化物流体系。公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股6000 万股,占发行后总股本的25%,全部用于公司主营业务相关的项目及主营业务发展所需的营运资金,其中3.27 亿元用于投资营销终端建设项目,3.48 亿元用于投资生产及仓库用房项目。公司通过此次募投项目整合优势区域资源,优化已有营销终端的布局结构并建设现代物流体系,从而进一步改善原有的产品结构,提高公司整体创新能力及核心竞争力。

      风险因素:食品安全风险,新区域市场开拓风险,经营业绩波动风险盈利预测、估值及投资评级:我们预测公司2016-2018 年EPS 分别为0.58/0.64/0.72 元(2015 年EPS 为0.55 元)。公司所从事的休闲食品行业近年来保持稳定发展,竞争日趋激烈,我们预计2016 年公司业绩以维稳为主,17 年之后有一定向上弹性。综合考虑A 股和港股休闲食品公司的平均估值,以及来伊份的市值区间,我们给予公司2017 年33 倍PE,对应目标价21.1 元,首次覆盖给予“买入”评级。