商赢环球(600146)终止重大资产重组复牌点评：收购环球星光为首要工作 静待定增完

　　核心观点：

    　　1.事件

    　　公司宣布终止收购Joyful100%股权的重大资产重组事项。理由为标的属于境外资产，审计评估工作较为复杂，工作量大于预期，工作进度难以把握。为保证公司管理层能集中精力完成非公开发行收购环球星光事项，故终止本次重大重组。

    　　2.我们的分析与判断

    　　（一）环球星光是商赢环球未来业务的基础架构，完成非公开发行收购环球星光为当前首要任务。

    　　环球星光打造了一个完整的产品+供应链体系，主要包括三大业务板块：

    　　（1）Oneworld/Unger 为环球星光的产品管理、研发设计和销售中心，具有较强地时尚前沿感知和设计能力（零售业务）；（2）香港星光集团主要进行供应链管理，负责全球采购和销售OEM 产品（贸易业务）；

    　　（3）APS 主要为高端运动服饰品牌设计和代工（制造业务）。

    　　借助上市公司平台，公司未来的看点在于：

    　　（1）依托设计与供应链优势，丰富产品线，强化产品全球化推广；

    　　（2）借助资本持续整合产业链优质资产；

    　　（3）强化自身设计及供应链能力，核心能力对外输出，打造平台型企业。公司非公开发行收购环球星光事项于3 月24 日过会，目前处在等待批文下发的过程中，对于环球星光收购的顺利完成是公司跨入新大发展阶段的基础。

    　　（二）本次重组指明未来上市公司业务的扩张途径与方向，成败不急于一时

    　　15 年7 月，环球星光实际控制人罗永斌曾承诺，在环球星光成功注入上市公司后，将其除环球星光外持续整合的一系列服装产业资产注入上市公司，当时披露了15 年预计收入为8,500 万美元的Big Strike, LLC 与其他三个洽谈中的项目。

    　　本次收购对象Joyful 也是罗永斌收购重整后的服装资产，未来三年承诺业绩不低于1,450万、1,520 万、1,590 万，交易作价为9,100 万，对应估值为6.23 倍市盈率。虽然本次并购工作让位与非公开发行工作而终止，但上市公司与环球星光实际控制人通过商赢环球平台不断整合服装行业资产做大做强的意愿已表露无遗，静待定增完成。

    　　3.投资建议

    　　按照公司增发后4.7 亿股本，现价26.80 元/股计算，公司市值为126 亿元，收购的环球星光承诺资产完成交割后第一、二、三年扣除非经常损益后归母净利润不低于6,220、8,460 、11,870 万美元，以目前美元兑人民币汇率1:6.65 换算为4.14、5.63、7.89 亿人民币（其中，根据审计报告预测，环球星光现有资产16 年的业绩预估为2.4 亿），业绩目标的实现需要依靠环球星光现有资产的内生增长同时不排除利用募集资金所进行的并购（约8.6 亿募集资金将用于增资环球星光），对应市盈率分别为30 倍、22 倍、16 倍。考虑到相关服装产业设计与供应链平台型标的在国内的稀缺性以及伴随着国内服装产业升级而有可能带来的巨大商机，构筑在资本与产业结合基础上的商赢环球前景值得期待，推荐。

    　　4.风险提示

    　　重组进度低于预期。