云南城投(600239)中报点评：上半年利润亏损 看好旅游地产储备和国企改革

　　投资要点：

    　　报告期内收入大增，净利润亏损，销售良好。16 年上半年公司实现营业收入29.3 亿元，同比增长940%，实现归属于母公司股东的净利润-3.22 亿元，收入超预期，利润低于预期。

    　　报告期内公司收入大增是因为本期结转“艺术家园”、“刘南村”等前期预售物业，收入大增的同时利润为负主要是毛利率的大幅下滑、财务费用的攀升和资产减值损失的大额计提，报告期内公司毛利率为14.19%，15 年同期为40.75%，财务费用由于项目竣工导致利息费用化，同比增长273%，资产减值损失计提金额同比增加5122%。16 年上半年公司实现销售面积24 万平米，15 年同期为4 万平米，实现销售额16 亿元，比15 年上半年增加了12 亿元，展望下半年，我们认为公司的销售仍将维持较高热度，全年销售实现较大幅度增长。下半年随着盈利能力较强的项目进入结算周期，公司全年收入将实现高增长，全年利润水平有望得到明显反弹，加之公司在旅游地产、养老地产和土地一级开发的布局，我们对公司未来保有信心。

    　　公司区域多元化驶上正轨。15 年公司实现重庆立足，重庆项目首次贡献收入，16 年上半年西安地区首次贡献收入，大理地区和昆明地区得到进一步巩固，当前公司业务已经拓展至成都、重庆、昆明、西安、北京等西南中心城市和一线城市，基本实现了从“立足昆明、布局云南”到“以云南为中心向西南和全国扩展”的区域发展战略。

    　　公司现有土地储备主要在云南地区，一级开发项目有望提升公司土地储备水平。公司拥有储备规划建筑面积1251 万平米，绝大部分在云南地区，其中以昆明为最。公司从事一级土地开发，通过一二级联动的方式实现开发收入，基于对开发地块的了解，二级市场的交易中公司可以有很大的概率拿下相应地块，在手的一级开发项目未来有望为公司提供充足的土地储备。

    　　依托集团资源，强化住宅地产，加码旅游地产，同时公司具备云南国企改革概念。集团丰富的资源可以与公司的主业形成很好的协同效应，公司目前已经形成了“融城”系城市综合体和“梦云南”系列旅游地产，“云会客”和“梦云南分时度假体系”极大得提升了公司产品的附加值。公司通过投资并购实现了旅游地产的多处布局，所在地区景观独特，旅游资源丰富，有很不错的开发前景。公司是国有控股公司，当前云南国企改革走在前列，公司有望率先受益于改革红利，拓宽成长空间。

    　　盈利预测与投资评级：维持盈利预测，目标价：5.6 元，维持增持评级。看好公司旅游地产布局和股东集团资源的协同，我们维持16-18 年 归属于母公司的净利润3.0 亿元、3.9亿元、4.7 亿元，对应EPS：0.28 元、0.36 元、0.44 元。参考可比公司2016 年PE：20x，给予PE：20x，对应股价5.6 元，维持增持评级。