兴源环境(300266)中报点评:超前产业链布局 紧握PPP战略机遇

类别:创业板 机构:联讯证券股份有限公司 研究员:王凤华/邓晖 日期:2016-08-31

  半年报业绩靓丽,全产业链运营成效显著

      公司上半年业绩在预告范围内,符合市场预期。2016 年半年报营业收入8.56 亿元,同比增加128%;归母净利润1.2 亿元,同比大增240%,与一季度同比增长252%接近,主要由于上半年中艺生态2 月并表影响。

      分业务看,疏浚堤防工程业务营收1.8 亿元,同比增长53%,主要由于政府加大水利工程投入及公司技术优势;生态建设业务营收4.8 亿元,是并购中艺生态新增业务,超过疏浚堤防工程、压滤机、环保工程业务的总和,实现公司业绩规模跨越式增长;压滤机业务营收1.2 亿元,同比减少38%,主要受煤炭化工领域去产能及竞争加大影响,预计未来PPP 项目进入施工阶段后将大幅增加自有压滤机的需求;环保工程业务营收0.8 亿元,同比减少25%,主要由于目前全国PPP 项目进入执行阶段占比不到9%,预计PPP项目进入大量开工阶段后将大幅增加环保工程业绩。

      PPP 模式前景广阔,储备营收13 倍PPP 项目截至2016 年上半年,全国PPP 全部入库项目9,285 个,总投资额10.6万亿元;全国市政工程类PPP 项目共计3241 个,总投资额2.8 万亿元;污水处理项目数为740 个,占市政工程类PPP 项目22.8%,排名居首。公司利用PPP 政策契机,签订了包括九江市柘林湖湖泊生态环境保护在内的PPP 项目协议金额117 亿元,协议金额为公司2015 年销售收入的13.2 倍。

      水污染依然严峻,水十条+PPP 共同发力

      全国废水的排放量逐年增加,导致自然水体不断恶化,水资源污染形势十分严峻,2015 年地下水质较差和极差的比例仍然高达61.3%。水十条政策与PPP 政策共同发力,全国PPP 项目库累计安排污水处理项目1838 亿元,供水项目1266 亿元,海绵城市项目680 亿元,垃圾处理项目576 亿元,排水项目243 亿元,合计水污染处理相关项目4603 亿元,投资需求巨大。

      苦练技术内功,打造水处理全产业链服务商

      通过对浙江疏浚、水美环保、中艺生态等公司的并购和整合,公司具备“环保装备+疏浚+水处理+生态修复及景观化”水处理全产业链优势。同时公司非常重视技术积累和研发投入,2015 年投入研发费用3497 万元,占营业收入比重3.95%,较水处理行业领先企业碧水源公司高出1 个百分点,2010 年后研发费投入比例连续5 年高于碧水源公司。

      设立30 亿固废产业并购基金,探索公司扩张新模式8 月26 日,公司董事会议案同意公司与兴源控股、礼瀚投资、壹舟基金共同发起设立环保产业基金。周立武、韩肖芳夫妇为环保产业基金、兴源 环境、兴源控股、壹舟基金的实际控制人。由于公司最新已审批担保授信额度达到11.1 亿元,占2015 年末经审计净资产的97.5%,后续PPP 业务扩张和产业扩张受到限制。基金能够在不干扰主业的情况下有效试错和筛选,作为兴源环境下一步固废和危废处理业务扩张的先锋部队,在3 年的投资期迅速完成固废产业整合,经过2 年管理期后将优质资产注入上市公司,为公司3 年后的业绩飞跃种下想象空间。

      盈利预测及投资建议

      受益于“水十条+PPP”、“中央+地方”政策共同发力,公司储备117亿元充足PPP 项目,同时压滤机业务有望超预期增长。预计16/17/18 年,公司归母净利润分别为3.8 亿元、6.8 亿元、8.7 亿元,EPS 分别为0.75 元、1.33 元、1.71 元,对应PE 为57、32、25。参考可比公司2017 年的预计平均估值水平,目标价位59.8 元,涨幅潜力39%!给予“买入”评级。

      风险提示

      (1)PPP 政策进展不及预期。

      (2)PPP 项目政府付费及可行性缺口补助兑现风险。