香雪制药(300147)中报点评：营销改革拖累传统业务 TCRT有序推进

核心观点:

    事件:公司发布中报,归母净利润下降43%

    公司发布中报,上半年实现营业收入8.14 亿元,同比增长8.26%;实现归属母公司净利润5,321 万元,同比下降42.83%;实现扣非后归母净利润4,844 万元,同比下降43.73%。收入增速存在今年天济新并表因素,净利润下滑主要受到传统中药板块营销改革,费用投入增长的影响。

    抗病毒营销改革,长期看有利于公司良性发展

    中成药上半年实现收入2.70 亿元,同比下降37.79%。其中核心产品抗病毒口服液销售收入1.32 亿元,同比下降44.82%;橘红系列销售收入9,026万元,同比下降1.31%,剩余产品包括板蓝根颗粒等中成药销售收入4,740万元,同比下降54.42%。抗病毒作为中成药核心产品营销改革拖累业绩,因过去代理商模式存在库存积压、市占率停滞等问题,公司在2015 年底改为自营直控终端,短期业绩承压,但是中长期有利于传统中药良性发展。

    饮片良性扩张,保健品业务维持稳定

    中药饮片业务上半年实现收入2.28 亿元,同比增长37.60%。其中,沪谯药业上收入和净利润分别为1.80 亿元和3,391 万元,分别同比增长22%和5%。湖北天济实现收入和净利润分别为1.50 亿元和2,755 万元,上半年实现部分并表。②保健品业方面,九极生物务上半年实现收入3,319 万元,与去年基本持平。

    TCR 二期项目展开,小核酸项目有序推进

    2015 年TCR 第一阶段已经完成,第二阶段计划入组36 个病例,开展NSCLC 和肺癌两个症状的研究,目前已经在进行临床方案的整理。其它在研项目,小核酸科特拉尼已经进入药审中心快速审评通道。

    预计16-18 年业绩分别为0.21 元/股、0.35 元/股、0.43 元/股公司饮片外延行业整合,TCR 技术媲美国际龙头。我们预计公司16/17/18 年EPS 至0.21/0.35/0.43 元(2015 年EPS 为0.27 元),目前股价对应PE67/40/33 倍,维持“买入”评级。

    风险提示

    并购整合低于预期;中药饮片业务发展低于预期;