动物保健行业月报：规模化补栏助力行业快速扩容 技术升级引领长期成长

　　[投资要点

    　　市场对动物疫苗后周期及成长性的概念一直存在混用的情况，我们当前为大家详解后周期及成长性的来源。此前我们更多强调动物疫苗行业来自于渗透率提升的成长，其实2017 年更多的是来源于规模化程度提升的成长，体现在规模化补栏及合作养殖模式加速推广这两方面。通过三个增长因素的分析，我们认为高端疫苗市场将会是全渗透模式（超大养殖场补栏、中型养殖场加速渗透、散户合作养殖化）的快速扩容。本质上疫苗作为养殖高端投入品，在未来这一规模化浪潮中，将会得到快速获益。从6 月重点坚定看多疫苗板块性行情以来，我们持续重点推荐疫苗新贵中牧股份+普莱柯+海利生物，以及龙头生物股份。

    　　（1）中期看2017 年，在周期供给回升基础上，低渗透的高端苗真实消费群体呈现基数高增长，动保市场将迎大幅扩容。

    　　扩容因素之一：规模化补栏，后周期供给回升基础上的存栏加杠杆。

    　　从真实产能的角度来看，当前虽然母猪整体存栏上升缓慢，但基本来自于规模户的补栏行为：（1）经历周期洗礼后，散户对于补三年母猪的态势较为谨慎，大部分维持产能不变，规模户在资金等方面帮助下大幅扩张；（2）环保压力下，主要考虑禁养的区域，散户无法转移产能，但规模户能够通过产能转移的方式，特别是超大规模养殖场；（3）中等规模养殖户成本偏高，也对补栏较为谨慎。

    　　平均测算，如果补栏集中在前1/3 的规模户中，那么明年存栏整体上升15%背景下，整体疫苗扩容就接近50%，也就是说客户群体集中在大规模养殖场的疫苗享受了杠杆的作用。这部分群体主要的代表是大规模养殖户的母猪群体，及大规模养殖户中自繁自养的商品猪群体。如牧原每年50%以上扩张速度，温氏20%扩张速度，整体原有市场有望达到20%以上的扩张速度。因此在规模化补栏特征明显的背景下，集聚于超大型养殖场的高端苗群体将呈现领先行业的高增长，增速在20-30%。

    　　扩容因素之二：合作规范养殖，收编散户后加快商品猪的市场苗渗透。

    　　此前占份额50%的规模群体散户对成本敏感、投机心理浓厚，最难使用口蹄疫市场苗。但合作养殖模式为商品苗在散户渗透打开了天然的道路。

    　　近年合作养殖模式在各企业之间快速扩张，前有温氏千万出栏，后者天邦、天康、雏鹰、杨翔等都在快速发展。散户整体在被合作养殖企业收编的同时，因为防疫系统稳定及规模化养殖的要求，合作的散户一般也会规范用苗。因而散户疫苗的规范化使用，也会使得整体口蹄疫市场的加速扩张。

    　　这部分主要体现在如新希望、大北农这类快速切入养殖企业。如果按其产能规划，按全国每增加1000 万头的散户收编速度，按单头防疫费用多增加10，每年增量市场上升1 亿元规模。散户通过合作养殖的家庭农场模式，能够快速规范使用高端疫苗，乐观情况下也能贡献8-10%增速。

    　　扩容因素之三：中型养殖户的加速渗透。

    　　中型养殖户加速渗透的过程过去一直存在不确定性，但未来1-2 年在各企业有效产能不断释放、营销服务改善的背景下，中等养殖户的口蹄疫高端苗接种率有望大幅提升。若每渗透2%的商品猪，按10 元防疫费用，则提升1.5 亿元规模，对应10%左右的增速。

    　　（2）2018 年之前口蹄疫商品苗加速渗透、行业规模快速扩张，2019 年之后进入新产品升级时代。

    　　本周行业出现了一些比较重要的信息，以普莱柯、兰研所为研发主体的口蹄疫基因工程苗正在快速研发，并有望在2018 年通过目前几个主要口蹄疫生产企业实现产业化，技术升级在全行业展开。在全球范围内，口蹄疫的技术升级没有重大突破，其更多的原因是采取了捕杀策略，而非持续使用疫苗，因此疫苗技术升级并非较快。在持续使用疫苗的领域，比如圆环，就实现了全病毒到基因工程亚单位的升级，因此也不必过分怀疑技术升级可能会走弯路。因此从整体路径看，2017-18 年是全病毒疫苗最后的快速渗透期。

    　　2018 年之前，口蹄疫会随着规模化进程加速渗透，至年底有望达到40-50%，是行业规模快速扩张的黄金期，此时生物股份、中牧股份、海利生物、中农威特是最大的受益者。在2019 年开始，行业进入产品升级时代，基因工程在亚单位与复表位两项对传统全病毒疫苗进行升级，主要研发单位普莱柯和兰研所将引领并改变现有的产品格局，主要产业化单位生物股份、中牧股份、中农威特、普莱柯等也有望获得优势地位。

    　　（3）新病、新联苗有望实现新的大品种突破。

    　　寻找空白市场的大品种，主要是两条路径，一条是出现了新的病，变异明显，原有疫苗保护率下降，二是通过联苗方式开拓市场。

    　　伪狂犬：2010 年之后毒株发生变异，原有经典株或在此前提取的流行株的保护率已下降至60%，目前普莱柯、武汉科前预计未来1 年将会上市最新变异株产品，在养猪必打、毒株变异、价格提升、竞争者极少等背景下，有望开启新一个大品种。

    　　猪瘟-蓝耳二联：草根调研显示天津株在市场苗仍占有一定份额（局部到30-40%免疫率），作为对服务要求较低、易于在中小养殖户推广的主流疫病联苗，有望在此领域占据一定市场。

    　　（4）个股角度：重点推荐疫苗新贵中牧股份+普莱柯+海利生物，以及龙头生物股份。

    　　中牧股份（拥有未来3 年蓝耳猪瘟领域的一流市场苗，口蹄疫快速增长，业绩拐点且低估值）： 招标退出更加利好市场苗加速推广，当前市场化推广体系完备，未来有望凭借未来3 年蓝耳猪瘟领域一流的二联苗及性价比高的口蹄疫疫苗，在中等及小型养殖户加速扩张份额。当前对应2017 年PE22 倍，40%增长。

    　　普莱柯（蓝耳防控领军地位在市场化领域前景广阔，引领行业产品及服务更新换代，进入高速增长期）： 公司拥有国内蓝耳病防控一流的专家团队，招标取消后将获得更大的竞争优势及份额。公司目前诊断服务平台与新品两端均引领行业更新换代，明年多系列优势品种、技术转让收入有望放量，2017 年PE25 倍，40%增长。

    　　生物股份（政策及产品升级背景下，老品叠加独家新品，龙头增长有望提速）：市场规模逐步扩大，我们认为产品线的快速更新，将继续强化龙头的竞争优势，销售服务改善加速向下渗透。公司口蹄疫产品受政策及产品升级利好有望提速，而招标独家布病、圆环、牛二联也逐步贡献业绩增量。当前对应2017 年PE20 倍，30%增长。

    　　海利生物（新品带来快速增长）：高端口蹄疫疫苗，配合行业领先的渠道网络，有望在原有客户上快速铺货。

    　　当前对应2017 年PE28 倍，50%以上增长。