双塔食品(002481)中报点评：增收不增利 下半年业绩有望改善

双塔食品发布2016半年报:报告期内,公司实现营业收入8.46亿元,同比增长56.53%,利润总额7,176.14万元,同比下降42.34%,归属于上市公司股东的净利润6,566.8万元,同比下降39.21%;扣非后净利润4227.22万元,同比下降50.17%。每股收益0.05元。就二季度单季来看,实现营业收入4.87亿元,同比大幅增长65.12%,环比增长35.53%;归母净利润1,446.28万元,同比大幅下降76.68%,环比下降71.76%。

    收入快速增长,毛利率下降:上半年收入大幅增长56.53%,分产品来看,(1)新设子公司从事豌豆等大宗原料进出口贸易,销售收入快速增长222%至3.91亿元,收入占比由19.94%增至46.18%,为公司最主要收入来源,但毛利率仅3.85%,拉低了综合毛利率;(2)粉丝收入同比减少23.49%至2.22亿元,收入占比由53.58%降至26.19%,主要是由于胶东半岛缺水制约了企业的正常生产,产能未充分利用,毛利率同比下降4.94pct至20.65%;(3)食用蛋白同比增长82.51%至1.04亿元,低端蛋白放量明显,且上半年进口豌豆价格大幅上涨,使得毛利率同比下降15.91pct至54.22%,收入占比由10.55%增至12.3%;(4)食用菌蔬菜保持了较好的增长态势,收入增长77.01%至0.85亿元,收入占比由8.93%增至10.09%,但毛利率也大幅下滑28.24pct至21.87%,为历史最低水平;(5)膳食纤维和大粉也都大幅增长,但毛利率水平表现不佳。以上众因素共同作用,导致公司增收不增利。

    期间费用上升明显,下半年难有改善:期间费用率同比上升2pct至12.68%,主要是因为:(1)销售运费增长,销售人员薪酬增长,同时公司为扩大销售促销活动增多致销售费用同比大幅增长89.33%,销售费用率上升0.79pct至4.54%;(2)管理人员薪酬增加,资产折旧费增加以及加大研发项目投入致管理费用同比增长36.21%,管理费用率下降0.42pct至2.78%;(3)本期外币汇率变动较大,导致汇兑损失增加,财务费用同比大幅增长124.97%,财务费用率上升1.63pct至5.36%,为近年来最高,预计下半年仍将维持这个水平。

    未来发展趋势:(1)公司拓宽销售渠道,与欧洲大型高性能三文鱼饲料企业达成了供货协议,低端蛋白后续有望持续放量;(2)公司利用提取淀粉后排放的蛋白浆液为原料生产食用蛋白,目前豌豆蛋白质的回收率达到了95.5%,纯度达到了90%以上,以前只能作为饲料出售的豌豆蛋白,现在已经成为公司新的利润增长点;(3)“粮人网”和大健康事业部仍处在投入阶段,一但进入正常运营阶段,毛利率有望大幅改善,并可延伸产业链条,加快大众健康产品的开发进度,切入大健康领域。

    盈利预测:我们下调盈利预测,预计2016-2018年公司EPS将分别达到0.10、0.15和0.21元,按照2016年8月25日收盘价7.42元进行计算,对应2016-2018年动态PE分别为74.2倍、49.5倍和35.3倍,维持“审慎推荐”的投资评级。

    风险提示:(1)蛋白市场竞争加剧;(2)食品安全问题。