齐峰新材(002521)中报点评:行业洗牌持续 盈利反转须待来年

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:揭力 日期:2016-08-19

  业绩简评

      2016 年上半年,公司分别实现营业收入、营业利润和归属于上市公司股东的净利润12.36 亿元、8,782.01 万元和7,546.86 万元,同比分别增长7.52%、降低41.28%和41.97%。实现全面摊薄EPS0.15 元/股,低于预期。经营活动净现金流为2.00 亿元,高于同期净利润。分季度看,公司Q1/Q2 营收同比增速分别为-0.92%/15.08%,归母净利润同比增速分别为-70.15%/-15.42%。公司同时预计2016 年1-9 月归母净利润变动区间为-60%至-40%。

      经营分析

      价格下降、成本上升双重拖累业绩。上半年,公司收入实现小幅增长(+7.52%),毛利率降至17.36%(-5.72pct.)。期间费用率下降0.4pct.。其中,销售费用率与管理费用率均有所上升(0.26pct./0.96pct.),财务费用率降低1.63pct.,这主要系由于公司债转股后利息支出减少。此外,上半年公司归母净利润率为6.11%(-5.21pct.)。由于业内竞争加剧,公司产品价格有所下调,且原材料成本也有一定幅度上升,同时毛利率较低的印刷纸产品收入占比提升,导致公司毛利率出现大幅下降,盈利能力也有所下滑。

      行业供需短期失衡,原材料总体成本压力大,行业洗牌中。根据中国林产工业协会装饰纸专业委员会数据,2015 年我国装饰原纸销量为72.8 万吨,同比增长2.68%,其中公司产品销量为28.7 万吨,约占40%。而2015 年,公司新增约7 万吨产能,主要竞争对手夏王亦建成5 万吨产能。保守估算,即便业内只有公司与夏王有产能建设,行业仍将新增产能12 万吨,增速为16.5%,高于约10%的市场需求年均增速,行业供需短期失衡,产品价格竞争已经成为市场竞争的主要形式。成本方面,主要原材料木浆的国际市场价格在年初开始触底小幅反弹,再加上人民币贬值因素,木浆人民币成本与去年同期相比总体有所下降。未来看,全球范围木浆产能还将持续投放,不过我们认为,木浆人民币成本已经很难延续过去数年持续下降的走势。另一主要原材料钛白粉自年初以来涨价趋势十分明显,8 月公司主要供应商之一四川龙蟒已宣布上调钛白粉价格。综合来看,行业整体面临主要原材料成本持平甚至上涨的态势。在原材料成本和产成品价格的双重压力下,行业正在经历重新洗牌,市场集中度进一步提升,公司龙头地位有望持续巩固。

      研发能力持续升级,环保优势明显。公司产品研发持续升级,截至目前,公司已获专利206 项,公司产品已达到国际先进水平,完全可替代同类进口产品。2016 年2 月,公司还获批设立博士后科研工作站,有利于公司吸引和培养高端人才、推动产学研结合。节能环保方面,公司生产的高档装饰原纸并不是自制浆造纸,而是以漂白木浆为原料,从源头上解决了造纸污染问题。此外,公司正常生产排放水完全达到国家排放标准,充分实现了环境保护和资源综合利用。未来随着环保趋严,部分中小企业落后产能予以淘汰,公司市场份额有望持续扩大,盈利能力预计也有望进一步提升。

      或将受益于房地产景气度回升,龙头地位保障成长。目前,除了公司和夏王两家龙头企业之外,其他主要厂商均未披露扩产计划,此前新增产能有望在房地产市场带动下逐步消化:1)公司的主营业务装饰原纸是房地产产业链一环,房地产销售的转暖、二次装修和精装修占比的提高,将带动装饰原纸需求的稳步提升,15 年以来房地产市场景气度回升将为公司带来业务量的增长;2)装饰原纸的应用领域不断拓展,从家具和装饰领域(已经从刨花板和密度板发展到细木工板和多层板,进一步到生态板和防火板)获得新的突破,已经可以应用在石材表面、交通工具和家用电器等;3)海外需求旺盛,人民币贬值将有助促进公司出口业务发展。

      风险因素

      宏观经济不景气影响装饰原纸消费需求;原材料价格上涨风险;产能释放不达预期。

      盈利预测与投资建议

      我们认为,装饰原纸行业景气度低迷态势还将持续,虽然行业洗牌过程中公司的领先优势将进一步增强,但是盈利能力将受到严重侵蚀。未来,随着行业新增产能逐步消化,行业竞争格局趋于稳定,公司储备产品逐步打开市场空间,海外销售形成规模,或将重新恢复快速增长态势。我们下调公司2016-2018 年EPS 预测至0.26/0.34/0.70 元/股(三年CAGR8.7%),对应PE 分为38/29/14 倍,维持公司“增持”评级。