新华文轩(601811)新股分析：西南地区出版发行行业龙头

　　核心观点：

    　　一、公司承继四川新华发行集团的发行主业资产和四川出版集团旗下出版资产，作为集出版物生产、销售和多元文化产业发展于一体的文化产业经营实体，是西南地区出版发行行业龙头。此次发行前公司总股本为11.35 亿股，其中四川新华发行集团持股5.93 亿股（占52.2%），为公司控股股东，四川出版集团持股3,105 万股（占2.7%），公司实际控制人为四川省国资委；此次拟发行9,871 万股新股，占发行后总股本的8.0%，发行完成后公司总股本将变为12.34 亿股。

    　　二、公司是集出版物生产、加工、销售和多元文化产业发展于一体的文化产业经营实体，主营业务包括出版物的编辑和出版、图书及影音产品零售、分销以及教材和助学类读物发行业务等。

    　　1、出版业务：公司是全国综合实力排名前列的发行集团，以教材及助学类读物为主。根据2009~2014 年的新闻出版产业分析报告，按总体经济规模统计，四川新华发行集团连续6 年名列中国发行集团前2 名。

    　　2、发行业务：公司拥有征订、零售、商超、互联网等主要渠道，拥有四川省最大的图书零售网络，建立了全国性分销网络，形成“以四川省为基础、辐射全国”的图书销售网络。征订：公司在四川省内构建一个由18 个市级管理机构、116 个市、县（区）分公司组成的销售网络；零售：公司拥有近200 家门店，覆盖四川省各市、县（区），构建营业面积近20 万平方米的连锁销售网络，设有西南书城、成都购书中心、天府书城等知名书城；商超：公司与沃尔玛、家乐福、大润发等大型商超集团签订合作协议，形成覆盖全国25 个省区、近1,000 家商超书店的网络规模；互联网：公司成立“文轩网”和“九月网”开展互联网销售。

    　　三、公司收入和利润增长平稳，净利润率基本稳定。总收入：2013~2015年、2016 年1 季度分别为分别为52.98 亿、54.16 亿（+2.3%）、57.33 亿（+5.8%）和13.42 亿；归属母公司净利润：2013~2015 年、2016 年1 季度分别为6.23 亿、6.33 亿（+1.6%）、6.40 亿（+2.2%）和1.73 亿；毛利率：2013~2015 年、2016 年1 季度分别为40.8%、39.7%、39.5%和42.1%；归属母公司净利率：2013~2015 年、2016 年1 季度分别为11.8%、11.7%、11.3%和12.9%。

    　　四、盈利预测与估值：我们预测公司2016~2018 年净利润分别为6.63 亿（+2.4%）、6.95 亿（+4.8%）和7.32 亿（+5.4%），对应16~18 年EPS 分别为0.54 元、0.56 元和0.59 元，发行价7.12 元对应16~18 年PE 分别为13 倍、13 倍和12 倍。

    　　五、风险提示：教材出版发行政策体制改革风险；数字出版冲击传统出版。