开尔新材(300234)中报点评：悲观预期已体现 期待下半年业绩拐点

　　Q2 业绩续降，经营现金流提升，订单确认期即将到来公司16H1 实现营收1.48 亿元，YOY-37.6%；归母净利1,531 万元，YOY-72.2%；EPS 为0.06，YOY-71.4%；经营性现金流从同期-825 万元升至3,776 万元。公司Q2 实现营收5,945 万元，YOY-50.5%；归属净利454 万元，YOY-84.6%；经营性现金流2,672 万元，YOY+178.6%。公司业绩下降一方面由于承接的部分金额较大、结算周期较长项目收入尚未体现，另一方面新产品低温省煤器、新建空预器项目以及自清洁珐琅板均处于推广期，尚未形成规模。受益于燃煤电厂超低排放政策额落实，公司低温省煤器业务预计将于下半年逐渐释放业绩。

    　　三大业务营收毛利有所下滑，收入缩减导致费用相对增加上半年公司工业保护搪瓷材料实现营收8,436 万元，YOY-46.9%，毛利率17.2%，较同期下降24.3%，其子版块低温省煤器首次贡献收入6,818 万元，毛利率11.2%，仍处于推广期，盈利水平有较大提升空间；内立面装饰搪瓷材料实现营收6,287 万元，YOY-10.5%，毛利率50.1%，较同期上升9.5%；珐琅板绿色幕墙材料受订单影响营收大幅下降96.3%，毛利率降至39.1%。公司综合毛利率31.3%，较同期下滑10.6%。

    　　收入下滑导致三项费用率相对上升，上半年销售、管理、财务费用率分别达到7.6%/16.4%/0.1%，其中销售费用YoY+30.4%，远超收入增速，主要由于公司新设子公司和事业部，推广新产品；管理费用同比持平；财务费用由于偿还贷款有所减少。

    　　环保政策提供新机遇，新业务多点突破，成长前景光明近年国家环保力度加大，提出“近零排放”政策，推动了公司搪瓷材料延展到环保领域。旧有不达标燃煤电厂设备需更换，公司品类有望延伸到政策受益品种低温省煤器及烟囱烟道领域，而搪瓷材料极优的性价比有望帮助公司在该领域实现突破，公司MGGH、空气预热器和搪瓷波纹板产品有望放量。上半年公司承接了首个新建机组低温省煤器项目宁夏枣泉电厂；取得了首个污水处理涉笔供货及安装调试项目；同时15 年全资收购的天润新能源获得浙能滨海电厂MGGH 项目，协同效应初步体现。公司上半年新业务多点突破，未来成长前景光明。

    　　业绩爆发前夜，静待业绩反转，维持“买入”评级预计公司2016-18 年EPS 为0.52/0.77/0.99 元。公司内生增长强劲，研发投入和定增产能扩充为增长保驾护航，市场对公司外延扩张亦有预期。公司后续业绩有望大幅增长，综合考虑行业49 倍16 年PE 和17 年37 倍PE，维持“买入”评级。

    　　风险提示：节能减排相关配套政策落地不达预期；低温省煤器业务拓展慢于预期等。