天汽模(002510)深度研究：新能源汽车点亮模具业务 17年或现业绩拐点

投资要点

    中期业绩承压,但17 年或迎业绩拐点。公司1Q16 收入同比+31%但扣非净利润增速较1Q15 的+26%大幅下滑,仅为+5%,同时公司1 季报披露1-6 月净利润增速估计为-15%到+15%。公司2016 年承接订单情况较好,公开披露的信息,目前在手订单大约为20 多亿,考虑到汽车模具行业1-2 年的制作周期,我们预计公司2016 年充沛的订单情况将在2017 年的财报中体现;

    规模与经验是汽车模具行业的核心竞争力。汽车模具行业成本比收入更能影响行业发展,行业的核心竞争力是低廉的劳动力成本和熟练的制造经验。公司为全球最大的汽车模具制造企业,具备一定的规模经济优势,并且劳动力成本较海外竞争对手低。与劳动力成本更加低廉的东南亚国家相比,得益于中国汽车工业的高速发展,公司具备大量的模具制造经验。根据我们的中性测算,2015 年汽车模具行业的国内市场规模大约为131 亿元,全球模具行业大约150-200 亿美元,公司2015 年国内外市占率大约10%和 1%;

    新能源汽车加速推出,公司显著受益。公司模具客户基本覆盖了中国主要的整车企业,由于中国的新能源战略,到2020 年新能源汽车有望突破500 万辆,而2015 年全国新能源汽车累计销量只有45 万辆,不少传统整车巨头在未来3 年都有新能源汽车方向的大额资本支出计划。由于新能源汽车的车型结构与传统汽车不同,尤其在前端动力系统部分和底盘差别较大,新能源汽车的大量推出必然导致传统汽车巨头定制新的车型,未来2 年对公司而言无疑是重大的机遇,公司在新能源汽车车型制造方面经验丰富,已经成为特斯拉供应商,并已与特斯拉签订了价值5000 万的订单;

    热成型技术取得突破,冲压业务有望持续放量。公司冲压业务的客户较为稳定,主要为夏利、长城、东风,近年长城汽车销量的稳步增长利好公司。2015年,公司成功开发出冲压热成型工艺,打破了海外的垄断,成为汽车行业唯一上榜的金属热成型技术专项,进入国家产业转型升级项目清单。热成型冲压工艺将有效提高冲压效率,我们预计公司冲压业务将会受益于此,规模和毛利都将新上一个台阶;

    目标价10.00 元,买入评级。受益于整车企业对外观与品质的追求,以及未来两年新能源汽车的大量推出,我们预计汽车模具行业会迎来超过20%的短期增幅,考虑到公司在规模经济与制造经验上的优势,预计公司国内外市占率未来3 年有望超过15%和2%。考虑公司年初发行的转债情况,预计公司16-18 年摊薄EPS 为0.25、0.37、0.50 元。参考可比模具公司40 倍PE,新能源概念机械公司85 倍PE,我们给予公司16 年40 倍PE,对应目标价10.00 元,买入评级。

    风险提示。新能源汽车政策风险,公司管理效率未能提高。