利源精制(002501)深度研究：图解何为“天时地利人和”干轨交 见证轨交铝材小虎鲸的诞生

　　主要观点

    　　1.天时 - 轨交建设撑起弱势经济以及大交通轻量化万亿市场趋势已成轨交、汽车、航空领域轻量化趋势已经形成，该领域的钢制材料正逐步被轻型材料所取代，且取代趋势在加速，目前我们最为看好技术成熟趋势确定的铝材轻量化应用。（1）汽车领域：2017 年汽车轻量化材料市场规模预期达到900-1000 亿美元；（2）航空领域：波音公司预计未来20 年商用飞机市场规模将达5.9 万亿美元，超市场预期，且航空轻量化趋势正加速；（3）轨交领域：预期整个轨交产业市场规模数万亿，其中装备市场预期过万亿，轨交铝材市场预期达数千亿。

    　　2.地利 - 地处辽宁，辐射东北

    　　公司地处沈阳，2016-2020 省市均规划了多条轨交项目，且省市有较大的决策权，公司具备较强的本地支持和项目产品消化能力。辽宁省轨交在建及运营总里程535 公里，按照每公里需6 辆车估算，远景规划需求3210辆，且吉林省、黑龙江省仍有821 公里的在建及规划里程，对应远景规划需求4068 辆。东三省相对其他省份，轨交发展较慢，仍有巨大的发展空间。公司定增项目建成后，将具备年产客运轨道车辆1,000 辆、铝合金货车1,000 辆、铝型材深加工产品6 万吨的产能。在以辽宁为基础的东三省城市轨交快速发展的背景下，公司产能得以充分释放。

    　　3.人和 - 他山之石带来轨交领域先进的技术和丰富的管理经验

    公司具备丰富的轨交生产经验，与北车早有合作，且已参与了国内外多个轨交项目，产品涵盖车体、车头和屏蔽门。此次定增项目由公司与日本三井物产金属共同完成，三井物产金属负责提供制造技术人员，及制造技术、设计、自动化系统等技术信息，同时负责整车的销售工作。

    　　4.公司从未停歇的脚步奔向大交通产业，再造两个利源在路上

    2017 年公司轨道交通车体材料深加工项目预期投产，可研中预期达产后净利约为3.8 亿；全资子公司轨道车辆制造及铝型材深加工建设项目预期2017-2018 年建成，项目达产后年预期税后利润11.38 亿元，相当于再造两个利源。

    　　5.盈利预测及估值

    　　考虑到定增项目预计造成2017 年总股本增加以及2018 年沈阳深加工项目达产后利润增量约为2.4 亿元，假设净利润2016-2018 年按照20%、35%和30%节奏释放，则归母净利润为5.74 亿元、7.75 亿元、10.07 亿元，摊薄后的EPS为0.60 元/股、0.60 元/股、0.78 元/股，对应的PE 为19X、19X、15X。根据公司的业绩增速、相对板块估值、产品结构及海外板块市场表现，我们认为对应30%以上年均复合增速，合理PE 30-35X！

    　　6.风险提示：定增项目进展不及预期；轻量化推进进度不及预期。