金种子酒(600199)深度研究：三线酒弹性大 迎来业绩拐点

　　小区域、高占有，深耕县乡市场的地产名酒龙头金种子作为三线地产名酒，依靠扎实的营销功底，深耕根据地市场，从而长期在徽酒市场屹立不倒。安徽地级以上城市有古井贡和口子窖两大对手，金种子选择避开了对手的主力炮火，深耕县级市场，目标实现县市无空白，乡镇无空白。

    　　卡位准确、价位区隔，主攻中低端避免正面交锋金种子的两大主力品牌系列是柔和、祥和，两者的主流价位分别是80-150 元档和50-60 元档。金种子定位明确、主攻中低端，直接避免了与古井贡年份原浆、口子窖6 年的正面交锋。

    　　白酒复苏期三线酒业绩弹性大，收入增速与利润率双重作用下的反弹我们发现在白酒行业的周期波动中，三线酒的业绩弹性最大，原因在于一旦行业整体承压，一线酒开始降价保量，三线酒的生存空间被压缩地最为剧烈。在收入增速大幅放缓的同时，我们观察到三线酒在行业低谷期往往被迫大幅增加费用投放，“打费用、保业绩”会加剧三线酒的业绩波动。一旦出现行情出现转暖，三线酒往往也会出现收入增速与利润率双升的大幅反弹。当前金种子已经连续5 个季度实现销售费用两位数负增长，预计16 年全年降幅为-15%至-20%。

    　　三线酒股价轮动滞后于一线酒，高端酒相继提价让出市场空间今年上旬口子窖和古井贡的中高端单品已经相继提价，让出的市场空间将有利于处于下方50-150 元价格带的金种子。同时，三线酒的股价轮动滞后于一线酒，当前一线酒已经走出了一波上涨行情，三线酒的投资机会已经到来。

    　　新领导班子履职，主流产品回归主流，低端产品消费升级，进军健康酒领域今年4 月8 日新领导班子履职完成后，将主流产品锁定在100-150 元价位带，并且进行降度，迎合安徽40 度的主流度数。主打金种子系列，6 年金种子、10 年金种子和新版柔和，柔和是核心单品。低端酒则会推出高档光瓶酒迎合消费升级，同时祥和系列也有望有益于低端消费升级。依托旗下药业公司资源，新领导层还将战略进军保健酒领域。

    　　估值处于行业偏低水平，上涨空间明确

    　　预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.20、0.30 和0.39 元，YOY 分别为118%、46%和30%。公司当期PS 仅为4.0，加回预收款后，调整后的市销率为3.9，低于行业平均水平的7.5 和7.7。因此，公司估值水平较低，考虑当下市场环境，保守给予5.5-6倍的PS 估值水平，对应目标价16.5-18.0，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全问题，公司经营状况透明度不够，对业绩预估可能产生较大偏差。