乐视网(300104)：不仅是中国的NETFLIX-生态系统具优势;加入强力买入名单(摘要)

　　建议理由

    我们预计未来三年乐视网的付费订阅会员规模将从600 万升至2,400 万，主要受益于公司丰富的内容储备和纵向整合硬件产品——2015 年超级手机和超级电视销量分别达到300 万部。与市场观点不同的是，我们预计：1） 竞争将基于生态系统，而非价格；2） 从2016 年开始，货币化将在会员注册、广告和附加值服务等方面为乐视网创造效益，推动利润率上升。我们因此重申对乐视网的买入评级并将其加入强力买入名单，调整后的12 个月目标价格为人民币70.22 元，隐含52%上行空间。

    　　推动因素

    　　（1） 会员增长强劲：受超级电视和超级手机等硬件产品销售加速的推动，我们预计乐视网在线视频付费订阅会员数将从2015 年的600 万年均复合增长59%至2018年的2,400 万，占到视频服务行业付费用户数的18%左右。相应地，我们预计会员收入将从2015 年的人民币27 亿元升至2018 年的85 亿元，成为推动未来几年增长的关键因素。

    　　（2） 利润率改善：随着超级电视销量规模继续扩大（我们预计从2015 年的300 万台升至2018 年的950 万台），该业务毛利率（包括会员费和硬件销售收入）于2015 年转为正值，而且我们预计生产成本趋于下降将推动毛利率进一步扩张。因此，我们预计乐视网净利润率有望从2016 年的5%升至2018 年的8%。

    　　估值

    　　我们将2016-2020 年每股盈利预测调整了-5%至+3%，以反映收入增长/利润率变化。我们将12 个月目标价格上调0.7%至人民币70.22 元，仍基于39 倍的市盈率乘以2020 年预期每股盈利人民币2.45 元（原为2.43 元），并以8%的股权成本贴现回2016 年计算得出。

    　　主要风险

    　　超级电视/超级手机销售低于预期；硬件和内容成本高于预期。