亚邦股份(603188)点评：染料细分行业龙头 并购实现外延式发展

　　投资要点：

    　　染料细分行业龙头，主业稳定增长。公司是国内最大的蒽醌结构分散和还原染料生产企业，主要产品在国内的市场占有率都在35%左右。公司目前拥有1.4 万吨蒽醌分散染料滤饼产能，2 万吨蒽醌分散染料商品产能；8000 吨还原染料滤饼产能，6000 吨还原染料商品产能；以及5 万吨染料中间体产能。

    　　2015 年公司实现营业收入22.9 亿元，同比下滑1%；实现归属净利润6.66亿元，同比增长6.3%；实现EPS1.16 元/股。

    　　定位中高端产品，毛利率稳中有升。公司定位中高端细分染料品种，主营产品60 号蓝平均售价超过10 万元/吨，显著高于常规分散染料价格。近年来公司毛利率稳中有升，从2013 年33.89%上升至2015 年54.6%；尤其是蒽醌分散染料竞争格局较好，1H2015 年毛利率达59.17%。还原染料由于竞争激烈，毛利率近年来略有下滑，我们认为随着行业中小产能退出，未来格局有望改善。另外公司2015 年启动了30 万吨/年硫磺制酸项目，一方面满足公司生产所需硫酸，另一方面副产大量蒸汽，可以与公司热电项目进行并网后销售给园区企业，极大地提高项目综合收益。

    　　并购道博股份，切入溶剂染料市场。2015 年9 月公司以4.5 亿元收购江苏道博化工有限公司，成功跨入溶剂染料领域，进一步扩大了公司的产品范围。

    　　2015 年道博并表1200 万净利润，2016-2018 年业绩承诺4000 万元、4800万元和5800 万元。我们认为此次并购打开了外延发展的步伐，未来公司将继续加大溶剂染料的投资与并购，以实现溶剂染料市场占有率第一的发展目标。

    　　一季度业绩下滑幅度有限，染料价格重回上行通道盈利将迎好转。1Q2016公司实现营收6.17 亿元，同比下滑12.48%；实现归属净利润1.52 亿元，同比下滑27.91%。公司一季度业绩下滑主要系染料价格下跌所致，但与同行业龙盛和闰土分别下滑73.95%、82.66%相比公司业绩下跌幅度较小，我们认为主要因为公司主营产品为细分中高端品种，价格下降程度较小。二季度以来，在常规分散、活性染料价格上涨带动下，公司产品价格也止跌回升，企业盈利有望迎来改善。

    　　盈利预测与投资评级。我们预计公司2016-2018 年的EPS 为1.31、1.45、1.63 元，参考行业可比公司的估值水平，给予公司16 年15 倍PE，对应目标价20 元，给予“增持”评级。

    　　风险提示：染料价格下跌；并购项目业绩不达预期。