神剑股份(002361)调研简评:主业聚酯树脂盈利进一步提升 嘉业航空前景广阔

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:罗婷/李永磊 日期:2016-05-23

  调研目的

      我们对神剑股份进行了调研,与公司管理层就聚酯树脂行业、高端装备制造行业运行态势、公司未来经营方略和长期发展规划等问题进行了探讨。

      调研结论

      聚酯树脂和高端装备制造双主业并行

      公司从事粉末涂料专用聚酯树脂系列产品的生产销售,具有聚酯树脂产能13.5 万吨,随着下半年黄山神剑1.5 万吨产能扩建完成,2016 年产能将达到15 万吨。另外,公司还有年产5 万吨聚酯树脂产能将于2017 年下半年投产,届时产能将达到20 万吨。公司于2015 年收购黄山神剑,继续加码聚酯树脂主营业务,行业龙头地位进一步巩固。

      公司2015 年并购西安嘉业航空科技有限公司,进入了航空、航天及轨道交通高端装备制造业领域。从此,公司将着力打造化工新材料和高端装备制造业双引擎驱动发展模式,进一步夯实产业链,提升业务竞争力。嘉业航空2015-2017 年业绩承诺分别为3150万元、4100 万元和5100 万元,其中2015 年完成率达107.11%。

      聚酯树脂销量稳步增长,市场份额进一步提升

      公司聚酯树脂2014 年销量为9.7 万吨,15 年销量11 万吨,16 年销量增长目标是10~15%。从行业层面来看,目前国内粉末涂料专用聚酯树脂需求总量在45~50 万吨,十三五国内粉末涂料专用聚酯树脂符合增长率不低于10%,预计市场需求总量将达到65-70 万吨。

      公司是行业绝对龙头,市场占有率超过20%,行业第二产能也仅有3 万吨,主要客户为阿克苏诺贝尔、艾仕德、美佳新材料等,通过这些中间商,公司产品最终供给格力、海尔、美的等终端客户。公司在产能上已经提前布局,未来希望通过客户的拓展,进一步提升市场份额。

      公司产品型号多,维度广,具有100 多种产品型号,在行业内具有绝对优势。

      聚酯树脂毛利率基本能稳定在现有水平

      聚酯树脂产品的主要原材料为精对苯二甲酸(PTA)和新戊二醇(NPG),两者占产品成本的比例分别为35%、35%,合计占比达70%。过去几年,受益于原材料价格的下降,公司毛利率稳定提升,目前毛利率达23.10%,为过去几年最好水平。毛利率提升的另外一个原因是对客户结构的调整,提升了销售管理效率。

      公司定价策略采用成本加成法,产品价格一个月调一次。随着原油价格从底部起来,原材料PTA、NPG 的价格也在上涨,公司适当调整产品价格,毛利率基本上能稳定在现有水平。我们认为,原材料价格缓慢上涨,对公司毛利率影响不大。

      出口方面,公司出口主要是中东、北美及欧盟等地区,出口毛利率偏低主要还是前期为了拓展市场。

      嘉业航空业绩稳定,军民融合发展空间广阔

      公司2015 年收购西安嘉业航空,拓展新的业务领域,主要看重嘉业航空产业都在国家十个战略新兴产业范围内,且恰逢民营企业赶上军民融合的契机,嘉业航空地处于国家航空航天战略重地——西安(位于西安市阎良区航空工业基地),产业、技术、人才聚集,航空航天产业占全国的1/3,有利于公司未来业务拓展。

      嘉业航空业要从事工装模具及金属零件、复合材料等产品的设计及生产等,业务领域为航空航天、轨道交通和军工三大板块。嘉业航空业绩稳定,产品毛利率高,2015 年营业收入1.56 亿元,净利润3374.00 万元,完成率达107.11%,净利润率22%。

      嘉业航空具有三级保密资质,与西飞集团、上飞集团、沈飞集团、陕飞集团、唐山客车、长春客车等国内知名航空航天及轨道交通企业在内的一批核心客户密切合作,主要为航空航天及轨道交通(高铁、地铁)行业提供工装、结构件以及总成产品。嘉业航空过去几年发展缓慢,主要是资金问题,且资金成本高,并入上市公司后,其资金问题将得到有效解决,业务发展将迎来提速。

      预计16 年EPS0.45 元,增持评级

      总的来说,公司整体经营稳健,现金流良好,资产负债率低(26%)。管理层注重发展实业,未来传统的聚酯树脂业务和新并入的高端装备制造业务双主业并行。聚酯树脂业务公司希望进一步提升市场份额,而高端装配制造业务则是公司未来投入的重点。公司今年业绩高增长,一季报公布的上半年净利润预测是6,762.99~ 8,323.68万元,同比增长30~60%。我们预计公司16~18 年EPS 分别为0.45、0.57、0.69 元,对应当前PE28、23、19倍,给予增持评级。