溢多利(300381)：生物酶龙头 开拓生物医药成长空间广阔

投资要点:

    酶制剂行业景气度良好,公司是生物酶龙头,发展空间广阔。世界工业酶以10%左右速度持续增长,其中,饲用酶领域增速亮眼,能源用酶是未来看点。我国工业酶起步虽较晚但是受益于人口和粮食需求增长,叠加环保要求,我国工业酶需求提振,迅速发展。同时,成本优势和技术突破助力进口替代,行业景气度向上。公司是我国饲用酶龙头,14 年并购鸿鹰生物打开下游需求空间,是我国生物酶领头羊,发展空间广阔。

    收购新合新和利华制药布局甾体激素产业链,协同作用明显。甾体激素产业链按照生产顺序可分为起始原料、医药中间体、原料药和制剂四个环节。新合新主要生产医药中间体,兼产部分原料药,它颠覆以黄姜为起始原料的行业传统生产方法,实现从大豆油下脚料中提取的植物甾醇为起始原料进行进一步加工生产的工艺,大幅降低生产成本。利华制药生产原料药,以新合新生产的中间体为起始原料,14 个原料药产品已获得9 个国家资质认证,进入美国辉瑞、德国默克等世界顶级药企供应链,渠道优质。二者协同作用明显。同时,公司开始试水制剂环节,新合新下属子公司法莫斯达第一个制剂产品左炔诺孕酮片计划于近期投向市场,第二个制剂产品米非司酮也已取得批文,我们预计下半年将投放市场。产业链开始逐步打通。

    多点开花,开拓生物医药领域。设立溢多利动物药业,进军动保药品领域,有望借助渠道优势迅速打开销售市场,提升公司业绩。同时,公司收购雪丽造纸资产,能源供应成本下降,提高盈利水平。

    盈利与估值。公司生物酶业务16,17,18 年预测EPS 分别为0.61 元,0.65元和0.97 元,世界生物酶龙头诺维信16 年预测PE31 倍,考虑到生物酶在亚太高速发展,同时进口替代逐渐实现,给予公司酶制剂业务16 年预测EPS40 倍动态PE。公司生物医药业务16,17,18 年预测EPS 分别为0.97元,1.45 元和1.89 元,可比上市公司16 年平均预测PE 为37 倍。考虑到公司生物医药行业持续布局协同作用明显以及打通产业链预期,给予公司生物医药业务16 年预测EPS45 倍动态PE,目标价68.05 元,“买入”评级。

    风险提示。人才流失风险,技术被赶超风险,短期偿债风险。