帝龙新材(002247)深度研究：收购手游公司美生元 被低估的业绩新引擎

　　主业龙头地位稳固，收购美生元进军手游行业

    　　装饰纸行业是成熟行业，行业格局相对稳定，公司近年利润一直保持稳步增长。为寻找新的利润增长点，公司一直积极谋求新兴行业的转型方向。2016 年1 月公司发布公告，拟以34 亿元的交易对价（股份28.9 亿+现金5.1 亿）收购苏州美生元信息科技有限公司100%股权，进军移动游戏的研发与发行业务；标的股东方承诺2015-2017 年，美生元净利润分别不低于1.8/3.2/4.68 亿元。4 月27 日，公司重大重组事项已获证监会批复。

    　　单机手游行业：小行业有大机会，发行商重要性进一步凸显相比高速发展的网络手游，单机手游行业在经过爆炸性增长后，逐渐回归平稳增长的态势。伴随着运营商政策放松趋势，结合咪咕游戏15 年公布的信息费分成额测算，我们判断行业16 年整体规模仍有望达到90 亿元，而非市场普遍认知的30-50亿元。同时，由于单机手游产业链整体呈现装机场景化、流量碎片化、游戏长尾化的特征，导致CP 对支付平台与发行商的依赖性较强，发行商做大做强的可能性进一步提升。

    　　美生元：被低估的优秀单机手游发行商，SDK 服务与SP 整合能力是强项受单机手游行业关注度低拖累，此前市场对美生元认知度较小，但这并不表示美生元不是优秀的手游发行商。2015 年开始采用联合发行模式后，美生元的两大核心竞争力——优质计费代码接入和极强的SP 拓展/整合能力使得大量CP 向其聚拢以获取优质渠道资源。2015 年公司已有约450 家SP 合作商，远超1 年前的53 家；收入更从1 年前的6300 万飙升至2.81 亿元，增幅达到400%。我们判断未来三年美生元收入规模仍将快速扩张，而发行商的强势地位也使得公司的盈利能力能够持续。

    　　未来战略发展方向：立足发行业务，向广告、自研业务多维度拓展在手游整体集中度下降和吸金能力较低的背景下，公司在巩固单机手游发行业务的同时，也将在未来5 年间每年推出2 款移动网游，逐步拓展网络手游的发行业务。

    　　同时，在2015 年吸附了大量游戏流量后，公司广告业务也顺势发展，目前已拥有8个渠道、23 个广告主，截止15 年Q3 收入近3000 万元。未来这些多维拓展的业务预计将保持高速增长，成为公司游戏流量的增量变现渠道。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2016-2018 年EPS 分别为0.31/0.63/0.79 元/股，对应目前股价的PE值分别为54X/26X/21X。考虑公司进军高增长的手游行业，未来业绩高速增长可期，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：1）美生元经营状况不达预期；2）装饰纸行业低迷大幅低于预期。