世纪星源(000005)年报点评：年报传递积极信号 环保战略转型具亮点

　　事件：

    　　公司近期发布2015 年报，2015 年净亏损5523.93 万元，上年同期盈利4316.39 万元，营业收入8412.6 万元，较上年同期增长59.40%。

    　　点评：

    　　过往一季度利润贡献较小

    　　地产投资管理波动大，环保并表较晚。公司传统房地产投资管理业务由于周期较长，且净利润受项目退出具体时间节点限制，导致净利润在不同年份间波动较大，2015 年无大型地产项目退出，导致出现亏损。公司2015 年收购博世华进军环保，博世华全年实现净利润5141.81 万元，但受资产交割时间影响，博世华仅合并约530 万元净利润，使公司净利润受到不利影响。

    　　2016 年地产、环保提供价值与利润双支点。公司目前在手四大房地产项目，其中三项位于全国一线核心城市深圳，对应土地重估价值预计已超过70 亿元，已能够支撑公司市值。而中环阳光星苑项目已与卓越签订框架协议，预计将在2016 年实现约1.5 亿非经常性损益，根据公司4 月15 日一季度业绩预告公示，项目利润预计将在2016 二季度获取。另外，博世华2016、2017 年业绩承诺分别为6000 万、7200 万元，并可在对应报告期完整并表，我们预计地产、环保业务将为公司价值与利润提供双支点。

    　　年报提出将对房地产投资管理业务进行整合，加快资金周转。我们认为，公司未来拟通过加快对房地产业务整合与加速资金周转，未来有望加快房地产业务变现，一方面有利于加速公司地产业务净利润实现，另一方面有助于公司回收资金，支持环保业务发展。

    　　项目承接方面，提出拓展“一带一路”、推进PPP 项目。公司年报提出：将大力推进清洁技术和梯级能源的PPP 基础设施项目，重点是开发“一带一路”上的大型PPP 清洁技术项目。我们认为，公司通过获取博世华环保工程平台，未来有望嫁接上市公司资源，并拓展海外“一带一路”等项目机会，推进承接PPP 项目建设。

    　　拟继续扩展城市制冷站项目，有利增厚利润。公司年报披露，计划启动了第一批（不低于三个）相等规模的大型蓄冷式城市制冷站投资的前期工作。 公司此前披露平湖制冷站项目投资预计为2 亿元，投资回报率有望达到20%，据此测算平湖制冷站项目净利润有望达4000 万元，盈利水平较高，公司提出启动不低于三个同等规模项目，有望进一步增厚公司业绩。

    　　外延方面值得期待，提出危废发展重点。公司年报提出“今后三年内主动持续地以的吸收合并方式集中将环保优秀品牌公司的业务纳入公司旗下，有效利用资本市场提供的并购相关优良经营性资产和业务的机会，促进经营业绩在三年内的大幅跃升”，并指出“下一步拟并购危废处理业务的企业，占领国内环保行业的技术高地”，我们认为未来三年公司有望进一步通过外延完善环保平台布局，其中危废是并购重点方向之一。

    　　维持公司“增持”评级。我们看好公司地产价值提供支点，积极转型环保，拟通过项目承接方式增厚利润，希望借助外延取得进一步发展，暂未考虑公司未来环保并购以及除中环阳光星苑外其它地产项目业绩贡献，我们预计公司2016-2017 年EPS 分别为0.17、0.13、0.16 元，对应当前股价PE 分别为42.86、55.43、44.23 倍，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：土地价值波动风险、政府土地规划变动风险、公司地产项目存在仲裁事项可能影响收入确认时间、项目建设进度不及预期、并购活动不及预期、宏观经济下滑风险。